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Las acciones europeas han perdido mucho apoyo en los últimos años. Y, en una llamada reciente con los clientes, parece que esta falta de entusiasmo todavía está presente. Cuando pregunté cuál pensaban los clientes que sería el mercado regional de mejor rendimiento este año, solo el 3 por ciento de los 700 encuestados opinaron que sería Europa continental.
Más de tres veces el número que pensaba que sería EE.UU., a pesar de que el índice S&P 500 tenía una valoración equivalente a 23 veces los beneficios futuros frente a 18 veces para el MSCI Europa ex Reino Unido.
Los puntos de vista de consenso sólido siempre merecen una consideración profunda, ya que es aquí donde más a menudo pueden encontrarse las oportunidades. Si las expectativas son bajas, el potencial de rentabilidad al alza puede ser alto. Hay cuatro razones para creer que este consenso podría resultar erróneo y que Europa merece una asignación justa en una cartera de valores global.
Primero, cuando las vacunas Covid-19 se hayan implementado en todas partes, es probable que la recuperación global sea fuerte y es probable que las economías dependientes de las exportaciones sean las principales beneficiarias. La generosidad de los estímulos gubernamentales en todo el mundo ha resultado en una acumulación considerable de ahorros familiares. Nuestra expectativa es que cuando las restricciones puedan eliminarse de manera sostenible, es probable que la demanda de los consumidores se dispare.
Es probable que esta recuperación de la demanda mundial beneficie a Europa de manera desproporcionada, ya que se espera que esté dominada por el gasto en artículos de lujo y bienes de capital, dos sectores que están bien representados en los índices de referencia europeos.
También es probable que tanto la inversión pública como la privada se recuperen después de una década de crecimiento débil. El Covid-19 ha obligado a las empresas a invertir en nuevas tecnologías. Aunque la deuda pública y privada ha aumentado, las tasas de interés bajas son una tentación dominante. Desde muchos rincones del mundo, estamos escuchando a empresas y gobiernos hablar sobre la necesidad de aprovechar las bajas tasas de interés para invertir. El fondo de recuperación de la UE proporciona más combustible dentro de la propia Europa. Con todo, esperamos ver una reactivación de la demanda de bienes de capital europeos.
En segundo lugar, las empresas europeas deberían beneficiarse del mayor impulso global para abordar el cambio climático que llega con la elección del presidente Joe Biden. En particular, espero que Biden utilice los estándares ambientales como una nueva frontera en las negociaciones de Estados Unidos con China. Esto puede conducir a una carrera global para cambiar el abastecimiento de energía hacia las energías renovables. Muchas de las empresas europeas deberían beneficiarse de estar ya a la vanguardia en este frente. Por ejemplo, tres cuartas partes de los activos eólicos mundiales tienen las oficinas centrales de sus empresas en Europa.
En tercer lugar, en algún momento, la Reserva Federal de EE.UU. tendrá que señalar su inclinación a reducir sus compras de activos. En algún momento de los próximos años, se producirá y las curvas de rendimiento se empinarán.
Las tasas negativas y las curvas planas no son buenas para las finanzas porque los bancos pagan tasas de interés cortas sobre los depósitos y reciben tasas largas sobre los préstamos que otorgan. Entonces, las curvas planas deprimen los márgenes de interés netos. Pero son buenos para las acciones de tecnología y crecimiento (dada la reducción en la tasa a la que se descuentan las ganancias futuras). Cuando las curvas de rendimiento globales se empinen y la perspectiva de un interés negativo más profundo retroceda, esperaría que el sector financiero supere a la tecnología y, por lo tanto, las acciones valor se comportarán mejor que las empresas de crecimiento.
Esta rotación debería funcionar a favor de Europa. El MSCI Europe ex-UK tiene un peso relativamente alto en finanzas (15 por ciento en comparación con 11 por ciento en el S&P) y un peso relativamente bajo en tecnología (10 por ciento en comparación con 28 por ciento). Ya hemos visto esta dinámica en ventanas cortas: el 9 de noviembre, el rendimiento a 10 años subió más de 0,1 puntos porcentuales y las acciones europeas superaron a las de EE.UU. en 2,7 puntos porcentuales.
Por último, esta crisis ha reforzado, en muchos sentidos, la arquitectura institucional europea. El fondo de recuperación de la UE ha recorrido un largo camino para corregir lo que muchos consideraban un defecto de la moneda única: una unión monetaria sin unión fiscal, que quedó claramente expuesta durante la crisis soberana. Esta vez, gracias al fondo de recuperación de la UE, la prima de riesgo asociada a los activos europeos debería ser menor para salir de esta crisis.
En resumen, no estoy argumentando que la economía europea superará a la de EE.UU. este año, particularmente dados los recientes retrasos en el lanzamiento de la vacuna y el considerable paquete de estímulo que Biden parece estar a punto de aprobar. Pero todavía se aplican dos reglas básicas de inversión: el mercado de valores no es la economía y no es solo lo que compras, sino lo que pagas por ello. Si bien ciertos segmentos del mercado de valores mundial se ven increíblemente caros, Europa todavía parece estar sufriendo un caso de pesimismo excesivo.
Karen Ward - estratega jefe de mercado de Emea en JPMorgan Asset Management (FT)
