O la normalización es gradual, o los daños económicos serán enormes

Pocos movimientos al cierre semanal de las bolsas europeas, en una sesión en la que la evolución del mercado de bonos ha seguido siendo el foco principal de los inversores. Pocas referencias macroeconómicas. Moderado volumen de contratación.
La sesión comenzaba con caídas cercanas al medio punto porcentual en las bolsas asiáticas, ante la subida de los rendimientos de la deuda soberana mundial, y el miedo a que el Banco Central Europeo esté cerca de empezar a reducir su masivo estímulo monetario.
"Es natural que los activos de riesgo en los mercados desarrollados se ajusten más bajo en las perspectivas de liquidez restringida, ya que el dinero fácil les ha permitido estar alejarse de sus economías reales subyacentes", dijo Yoshinori Shigemi, estratega de JPMorgan Asset Management.
Antes de la apertura de las bolsas europeas se publicaba la producción industrial en Francia en mayo con una subida mensual del 1,9% frente +0,5% esperado, y la balanza comercial también en mayo en Francia con un déficit de 4.900 millones de euros frente 5.100 millones esperado.
La apertura de los mercados de valores del viejo continente fue prácticamente plana, en línea con lo que cotizaban en preapertura. Conocíamos en esos momentos la producción industrial España en mayo con una subida del 3,0% frente +2,0% esperado. Algo más tarde se publicaban las ventas minoristas en Italia en mayo que sufrían unas caídas del 0,1% frente +0,3% esperado, y la producción industrial del Reino Unido en mayo con una caída del 0,1% frente una subida esperada del 0,4%.
Las bolsas europeas cotizaban tras esos datos con unas caídas de dos décimas porcentuales, pérdidas que se mantuvieron a media jornada. El Eurostoxx 50 cotizaba con un descenso del 0,20%, y el Ibex 35 descenso del 0,51%.
Esta ha sido la cuarta caída consecutiva de las bolsas europeas, atrastradas por una subida de los rendimientos de la deuda de la zona euro, sobre todo la alemana, cuyas perspectivas técnicas sugieren continuación de los ascensos en el corto plazo como señalábamos en un artículo anterior.
El dato macro más importante de la jornada fueron los de empleo de EE.UU. en el mes de junio. Fuerte creación de empleo no agrícola (222.000), por encima de las previsiones y del mes anterior. La tasa de paro sin embargo subió una décima al 4,4%. Wall Street recogió al alza estos datos en preapertura, y posteriormente cuando inició su cotización. El Dow Jones abría con ascensos del 0,26%, el S&P 500 del 0,28% y el Nasdaq del 0,40%. Las bolsas europeas reducían algo sus pérdidas, pero el ánimo comprador era escaso.
"Los inversores están preocupados por la caída en el mercado de bonos (en precios). El alza en las rentabilidades de la deuda ajusta a la baja los modelos de valoración de la renta variable. Aunque por ahora es simplemente una corrección, el miedo es que se produzca un desplome en este mercado que algunos inversores consideran que se encuentra en zona de burbuja", nos comentaba un trader tras la apertura de Wall Street.
De ahí al final de la sesión poco más que destacar.
Como decíamos anteriormente, la evolución de la deuda es el principal catalizador de las bolsas en las últimas semanas. En este cierre de mercado nos gustaría traer el resumen de un interesante artículo del director general de Renta 4 Banco de Jesús Sánchez-Quiñones en expansión, donde se muestra en una imagen la evolución del nivel de deuda y de los tipos de interés en los últimos 30 años.
Quiñones señala:
El nivel de deuda global no ha dejado de crecer, salvo dos momentos a mediados de los 90 y entre 2005 y 2008. El aumento del nivel global de deuda se ha acentuado desde el estallido de la crisis de 2008. El nivel de deuda global actual es casi un 30% superior al existente antes del estallido de la crisis.
Desde el 2009, a la vez que ha aumentado el nivel de deuda global, se han reducido tanto el tipo de interés fijado por los bancos centrales, como el tipo de interés de los bonos a largo plazo.
De estos dos hechos empíricos se pueden extraer numerosas conclusiones económicas:
- La evolución dispar entre más deuda y menores tipos de interés, desafía a la lógica económica. A mayor nivel de deuda menor solvencia de los emisores y por tanto la prima de riesgo a pagar por los emisores de bonos debería ser mayor.
- La actuación de los bancos centrales lleva a una minusvaloración del riesgo de las inversiones en renta fija, de tal forma que los niveles actuales de tipos de interés de los bonos no recogen la prima de riesgo que se les exigiría a los emisores de bonos de no existir la intervención tan intensa en el mercado de los bancos centrales.
- El crecimiento económico de los últimos años ha estado muy apoyado en un incremento constante de la deuda.
- Endeudarse supone renunciar a consumo futuro por consumo actual, salvo que el endeudamiento se destine a inversión productiva.
- Los bajos tipos de interés tanto de corto plazo (fijados por los bancos centrales) como de los bonos a largo plazo, también han ayudado al crecimiento económico de estos últimos años.
- La reducción de los tipos de los bonos desde 2009 se debe, esencialmente, a la actuación de los bancos centrales: primero inyectando ingentes cantidades de liquidez que en una gran parte han ido a parar a mercados de activos; y posteriormente comprando directamente bonos en el mercado y hundiendo la rentabilidad proporcionada por los bonos.
- Aunque la actuación de los bancos centrales no puede ser permanente, la marcha atrás de sus medidas de intervención en el mercado tendrá que realizarse de forma muy paulatina y prolongada en el tiempo. El endeudamiento de la economía global no soportaría un brusco repunte de los tipos de interés a niveles teóricamente razonables, sin un serio contratiempo en el crecimiento mundial.
- Esta normalización de los tipos de interés puede acarrear fuertes pérdidas a los inversores en bonos. El bund alemán a diez años ha pasado del -0,2 al 0,4%. Dicho movimiento ha supuesto una pérdida del 9% en el precio del bono. En esta situación, la renta fija es la menos fija de las rentas.
Conclusión: Aunque los bancos centrales anuncien de forma tímida una paulatina normalización de sus agresivas políticas monetarias, el elevado nivel de deuda de las economías obliga a que esta normalización sea muy gradual. De no ser así, los daños sobre las economías más endeudadas, sobre todo la europea, serían enormes. Los tipos de interés subirán, pero el actual nivel de deuda dificulta que se alcancen los niveles de tipos de interés vistos en el pasado no tan lejano. Las pérdidas en las inversiones en renta fija pueden ser significativas.


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