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I.- Introducción
El propósito de este trabajo es poner el foco en la regulación de la publicidad de ofrecimientos de inversiones en criptoactivos o de servicios relacionados con ellos. ¿Qué herramientas cuenta actualmente el organismo regulador a esos fines? ¿Los inversores se encuentran debidamente protegidos? Papel clave de la educación financiera.
Recordemos que la relación entre criptoactivos y criptomonedas, tokens y NFT, se produce en términos de género y especies. Los criptoactivos constituyen el conjunto de activos que puede generarse criptográficamente. En cambio, las criptomonedas, tokens y NFT son tipos de criptoactivos. A los fines de este trabajo, cuando nos referimos a criptoactivos, englobamos a las diferentes especies existentes. Desde luego, son las criptomonedas la especie más popular y negociada y a la que haremos mayor referencia.
Desde el 23-3-2022 se encuentra en trámite legislativo un Proyecto de Ley (Expte. N° 261/22)[1] en el Senado de la Nación de los senadores Andrada, Yedlin y Neder, que otorga facultades de control a la CNV, sobre la actividad publicitaria de propuestas de inversión que tengan como objeto criptoactivos.
Su antecedente inmediato es la Circular 1/2022 de 10 de enero de 2022, de la Comisión Nacional del Mercado de Valores de España (CNMV), relativa a la publicidad sobre criptoactivos[2].
II.- Desarrollo
II.1. El Proyecto de Ley
En una primera aproximación, lo proyectado por los legisladores luce poco pretencioso, habida cuenta de que solo pretende regular colateralmente la actividad publicitaria referida a ofrecimientos de operaciones con criptoactivos.
El proyecto propone modificar los artículos 112 y 114 de la Ley N° 26.831, que integran la Sección V “Publicidad” de ese cuerpo normativo.
A la primera de las normas, que regula los supuestos de publicidad engañosa en el mercado de capitales, se le agrega un párrafo alusivo a las criptoactivos: “Se incluye en este artículo la publicidad o difusión de criptoactivos que realicen las plataformas de inversión que operan en entornos descentralizados o cualquier otra persona o entidad dedicada a la operatoria de estos productos financieros”.
En este punto creo que la modificación tiene como principal defecto que sólo hace referencia a “entornos descentralizados”, no incluyendo expresamente a los entornos CeFi (Centralized Finance), donde entran en juego los denominados CeX (Centralized Exchanges), entre los que se encuentran los más populares exchanges o intercambios de criptomonedas, tales como Binance (a nivel internacional) y nacionales como Let ´s bit, BuenBit, Satoshi Tango, para citar a algunos de los más importantes.
En este punto cabe diferenciar tres conceptos clave en materia cripto: CeFi y DeFi (Descentralized Finance) versus TradFi (Traditional Finance). Este último concepto es el más conocido por el común de la gente. Se trata, en definitiva, de la actividad de las entidades financieras tradicionales como bancos, mercados y agentes del mercado de capitales. Se caracteriza por ser una actividad altamente regulada y supervisada por entidades independientes (públicas o privadas: BCRA, CNV, mercados autorizados como BYMA o MATBA ROFEX, a través de las normas que dictan, autorizadas por los organismos públicos de fiscalización estatal, por ejemplo), gozar de una mayor penetración e infraestructura a nivel mundial, los fondos son totalmente controlados por la entidad que los recibe y por último posee una alta rigidez contra soluciones innovadoras.
Mientras que por el lado de finanzas CeFi y DeFi, hacemos referencia en el primer caso a empresas tecnológicas que dan soluciones financieras digitales y móviles.[3] Son comúnmente compañías fintech que combinan las finanzas tradicionales con el mundo cripto. El punto más importante es que en estas empresas los usuarios confían la administración y almacenamiento de sus criptomonedas a un tercero. El inversor no tiene la propiedad de sus criptomonedas. Como contrapartida, la usabilidad de dichas plataformas es sencilla y accesible y se puede acceder desde cuentas bancarias con dinero FIAT[4].
Mientras que hablar de finanzas descentralizadas (DeFi), significa en primer lugar que la custodia de las criptomonedas está siempre en poder del usuario y no en manos de un tercero. El usuario nunca pierde el control de sus activos. Generalmente, estas plataformas son utilizadas por personas experimentadas y tienen una mayor complejidad en su interfaz. Las transacciones solo se realizan de persona a persona (P2P)[5] y no pueden hacerse con dinero fiduciario. Por lo general, los exchanges descentralizados funcionan a través de la blockchain de Ethereum. Entre los más conocidos encontramos a Uniswap, AAVE y Curve.
Por lo que, en este punto, el proyecto mentado parecería mirar solo un lado de la materia a regular, dejando una laguna a llenar. Resulta paradójico que en los fundamentos del proyecto encontremos una escueta diferenciación entre (CeFi / Cex y Defi), que desgraciadamente no fue incluida en el texto proyectado, que dice así: “Es por ello que resulta necesario incorporar en la Sección V de la Ley, que se refiere a la publicidad de los productos financieros, a todos aquellos criptoactivos que se negocian en entornos de finanzas descentralizadas (DeFi), donde comúnmente no participan intermediarios financieros centrales; también aquellos criptoactivos ofrecidos por plataformas “exchange” o inclusive ofertados por entidades o personas físicas, que pueden prestar a confusión entre inversores desprevenidos…” (párrafo tercero).
También, se propone modificar el texto del artículo 114 de la Ley N° 26.831, agregándole al párrafo de la redacción actual (que queda convertido en inciso a)) dos nuevos incisos, añadiéndole nuevas facultades a la CNV:
Artículo 114°. –“Facultades de la Comisión Nacional de Valores. La Comisión Nacional de Valores tendrá las siguientes facultades: a) Podrá ordenar a las personas mencionadas en el artículo 112 de la presente ley el cese preventivo de la publicidad o de la utilización de nombres o expresiones u otras referencias que pudieran inducir a error, equívocos o confusión al público sin perjuicio de las demás sanciones que pudieren corresponder.
b) Podrá someter a autorización previa u otras modalidades de control administrativo, la publicidad de valores negociables, otros productos financieros u operaciones, incluidos los criptoactivos que operan en entornos de finanzas descentralizadas, bienes intangibles, contratos de inversión o derechos de crédito, contemplados o no en la regulación de esta ley.
c) Podrá disponer el ámbito de aplicación y modalidades particulares a las que quedarán sujetas dichas actividades de promoción publicitaria”.
Claramente, la intención del legislador es ir por el costado y regular solo las “actividades de promoción publicitaria”, con un cariz preventivo (evitar abusos y confusión en el público inversor).
En especial, el inciso b) pone en evidencia que previo a regular la publicidad de los criptoactivos debería precisarse qué entendemos por ellos, ¿qué naturaleza jurídica tienen?, ¿pueden ser considerados valores negociables o ser activos asimilables? Vale recordar que la Ley N° 26.831 regula los valores negociables comprendidos en el Mercado de Capitales (conf. artículo 1°, primer párrafo). Los criptoactivos, según el criterio actual de la CNV –que explicaré más adelante- no son considerados valores negociables Querer regular una actividad sobre algo que no está regulado resulta al menos contradictorio y defectuoso. Los detalles más precisos deberán ser profundizados en la reglamentación.
II. 2. El antecedente español
El proyecto de ley analizado está basado en la Circular 1/2022, de 10 de enero, de la Comisión Nacional del Mercado de Valores de España, relativa a la publicidad sobre criptoactivos presentados como objeto de inversión.
Este antecedente tiene como objeto “desarrollar las normas, principios y criterios a los que debe sujetarse la actividad publicitaria sobre criptoactivos, y en particular delimitar el ámbito objetivo y subjetivo de aplicación, así como las facultades de la CNMV en materia de supervisión y control de la publicidad de criptoactivos, de conformidad con lo previsto en el artículo 240 bis del texto refundido de la Ley del Mercado de Valores aprobado por Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre” (Capítulo I, Norma 1).
La normativa española profundiza mucho más que el proyecto argentino. Aporta diversas definiciones sobre qué se entenderá por “Campaña Publicitaria”, “Actividad publicitaria”, “Pieza publicitaria”, “Criptoactivo”, “Comunicación comercial”, entre otros términos (Capítulo I, Norma 2).
Un tema importante que toca es que alude a los “medios de comunicación, soportes y formatos publicitarios utilizados” como actividad publicitaria. Es decir, los diversos procedimientos de difusión necesarios para configurar una oferta pública de valores negociables, conforme con lo que emana del artículo 2° de nuestra Ley N° 26.831 (definición de “Oferta pública”).
También, agrega dos anexos referidos, principalmente, a la forma y contenido de la publicidad que se regula (Anexo I – “Principios y criterios generales”), destacándose que “…la publicidad sobre criptoactivos deberá ser clara, equilibrada, imparcial y no engañosa. A tal fin, se utilizará en ella un lenguaje sencillo y fácil de comprender y se evitará la omisión de información relevante o la inclusión de información ambigua, sesgada, incompleta o contradictoria que pueda inducir a confusión…”, así como al contenido mínimo de la información sobre la naturaleza y riesgos que deberá proporcionarse a los potenciales inversores en criptoactivos (Anexo II – “Producto de inversión de alto riesgo”).
Todas estas cuestiones deberán ser tratadas por la CNV en una eventual reglamentación de la materia una vez sancionado el Proyecto[6].
II. 3. El rol de la Comisión Nacional de Valores (CNV)
A la fecha, la CNV ha adoptado un enfoque meramente preventivo y de información al público inversor “…frente a las emisiones y la operatoria con criptoactivos…”[7].
En ese sentido, el organismo regulador ha tomado partido por la vía de la no regulación de los ofrecimientos públicos de inversión en criptoactivos, dado que los productos y servicios relacionados con la compraventa de criptomonedas (entre otros) no se encuentran regulados conforme a nuestro marco regulatorio vigente, por lo que –a la hora de invertir en ellos- se sugiere a los inversores especial atención e información, habida cuenta de que estos instrumentos y servicios “…al no encontrarse bajo el ámbito de competencia y autorización la CNV, no tiene facultades para ejercer sus funciones de regulador y de protección de las personas inversoras que inviertan su dinero en dichos productos o servicios…”[8].
Asimismo, el 20/05/2021 la CNV y el BCRA emitieron una alerta al público en general sobre los riesgos e implicancias de los criptoactivos, advirtiendo -entre otros temas- de la elevada volatilidad de estos instrumentos y de sus potenciales riesgos “…asociados al incumplimiento de los estándares internacionales en materia de prevención de lavado de activos y la financiación del terrorismo…”.
Más allá de que una regulación específica y especial sobre el ecosistema cripto se torna día a día más que necesaria en aras a la debida protección al público inversor, principio de protección al inversor que la CNV debe celosamente velar[9] y teniendo en cuenta los cracks –a nivel internacional- que se han venido produciendo en los últimos tiempos (verbigracia: el desplome del token estable de Terra (Luna) UST, y el más reciente escándalo de FTX), las herramientas legales actuales con las que cuenta la Comisión la habilitarían a pasar rápidamente a la acción, sin más dilaciones, adquiriendo un rol más activo y protagónico y mucho menos pasivo.
En primer lugar, el artículo 19, inciso a) de la Ley N° 26.831, establece dentro de las facultades de la CNV la función de: “En forma directa e inmediata, supervisar, regular, inspeccionar, fiscalizar y sancionar a todas las personas humanas y/o jurídicas que, por cualquier causa, motivo o circunstancia, desarrollen actividades relacionadas con la oferta pública de valores negociables, otros instrumentos, operaciones y actividades contempladas en la presente ley y en otras normas aplicables, que por su actuación queden bajo competencia de la Comisión Nacional de Valores. El organismo podrá requerir a los mercados y cámaras compensadoras que ejerzan funciones de supervisión, inspección y fiscalización sobre sus miembros participantes. Dicho requerimiento no implicará una delegación de facultades a los mercados y cámaras compensadoras por parte de la Comisión Nacional de Valores…”.
El legislador al incluir “otros instrumentos” dentro del desarrollo de actividades relacionadas con la oferta pública de valores negociables, da luz verde para ir más allá del listado enunciativo que otorga la definición legal de valores negociables que nos brinda el artículo 2° de la Ley N° 26.831.[10]
Por tanto, entiendo que de esta manera cualquier persona humana o jurídica que se encuentre desarrollando actividades vinculadas con la compraventa y/o promoción de criptoactivos podría ser intimada al cese de su accionar, ya que por su mera actuación quedaría bajo la órbita de control del órgano de fiscalización estatal.
Es más, esa norma -cuando amplía la definición de valor negociable- agrega una figura general luego de enumerar enunciativamente a los tradicionales valores negociables típicos (léase acciones, cuotapartes de fondos comunes de inversión, certificados de participación de fideicomisos financieros, entre otros), incluyendo entre ellos a “…en general, cualquier valor o contrato de inversión o derechos de crédito homogéneos y fungibles, emitidos o agrupados en serie y negociables en igual forma y con efectos similares a los títulos valores…”.
Sin lugar a dudas, podrían incluirse dentro de este concepto general de valor negociable a los criptoactivos, que formarían parte del conjunto de valores negociables atípicos (que no cuentan con una tipificación jurídica en la normativa regulatoria).
A su vez, en el marco de sus facultades regulatorias la CNV puede resolver que: “Toda negociación de instrumentos que, a criterio de la Comisión Nacional de Valores, comprenda características semejantes a la oferta pública definida en la presente ley se considerará como tal y se someterá a las normas de la Comisión Nacional de Valores” (artículo 81, último párrafo de la Ley N° 26.831).
Solo hace falta que la negociación de los instrumentos se asemeje a la oferta pública definida en la ley. Considero que el calificativo empleado por el legislador, semejante, es lo suficientemente laxo para incluir dentro de la competencia de la CNV a la mayor cantidad posible de instrumentos financieros que se negocien (en mercados regulados o no).
Con esto, queda en evidencia que la voluntad del legislador fue la de blindar a la CNV con la mayor capacidad regulatoria posible, para que pueda entrar en juego lo más que se pueda en orden a resguardar la protección del público inversor y para prevenir abusos contra los inversores.
III.- Conclusión
El debate argentino y global sobre la regulación o no de las criptomonedas continúa abierto. Una regulación adecuada y aguda sobre el tema (aunque sea solo sobre su publicidad) es bienvenida. Pero, previamente a ello, se requiere que los operadores jurídicos del mercado de capitales –en especial la CNV- prosigan con su campaña de promover y divulgar la educación financiera. Esto es fundamental para prevenir abusos y confusión en el público inversor, máxime teniendo presente que las estafas están a un clic de distancia debido al mundo hiperconectado y globalizado en que vivimos. La tarea de prevención es enorme pero extremadamente necesaria.
No obstante, el estado en general y la CNV en particular ya cuentan con herramientas –como vimos- que les permitirían meterse de lleno en el tema -fortaleciendo el rol fiscalizador de la Comisión- aún antes de que exista una regulación, la que evidentemente será inevitable.
Incluso, si se quiere seguir una vía más purista, la CNV podría emitir una Resolución General o dictar criterios interpretativos que fijen una postura concreta acerca de la naturaleza jurídica de los criptoactivos como activos asimilables a los valores negociables.
Debe buscarse un equilibrio entre permitir la actividad emprendedora y regular adecuadamente nuevas actividades y tecnologías para así proteger como se debe al público inversor. El tiempo es ahora.
(*) Alejandro Rodríguez Ariola es Abogado de la Comisión Nacional de Valores – Gerencia de Inspecciones e Investigaciones (Subgerencia de Análisis). Diplomado en Prevención de Lavado de Activos, Compliance y Control de Riesgos (UNSAM) y Operador en Mercado de Capitales (IAMC).
[1] https://www.senado.gob.ar/parlamentario/comisiones/verExp/261.22/S/PL
[2] https://www.cnmv.es/portal/inversor/Publicidad-Criptoactivos.aspx.
[3] https://www.lanacion.com.ar/economia/finanzas-centralizadas-y-descentralizadas-en-que-se-diferencian-nid27062021/. Artículo publicado por Tomás Bulat.
[4] El dinero de curso legal y regulado gubernamentalmente. Llamado también dinero fiduciario. Fíat: del latín fiat, que significa “hágase”. “Consentimiento o mandato para que algo tenga efecto” (Diccionario de la Real Academia Española. Son las monedas oficiales emitidas por los países y cuya confianza descansa en el emisor.
[5] Del inglés Peer-to-peer: red de pares o red entre iguales.
[6] La CNV ya ha dado el visto bueno al proyecto y emitido su opinión en el Senado a favor de la regulación de la publicidad en materia de criptoactivos (https://www.argentina.gob.ar/noticias/criptoactivos-la-cnv-explica-en-senado-la-importancia-de-reformar-la-ley).
[7] Regulación de criptoactivos en la oferta pública: La experiencia de la SEC y el debate argentino, Instituto Iberoamericano de Mercados de Valores, RIMV N° 63/2021, página 10, Leopoldo Pérez Obregón).
[8] Guía de protección a las personas inversoras de la Subgerencia de Protección al Inversor de la CNV, publicado en https://www.argentina.gob.ar/files/textoguiadeinversorasv2pdf.
[9] Dentro del objeto y principios de la Ley N° 26.831 se encuentra el de “b) Fortalecer los mecanismos de protección y prevención de abusos contra los inversores, en el marco de la función tuitiva del derecho del consumidor”.
[10] Artículo 2° de la Ley N° 26.831, en su parte pertinente: “Valores negociables: Títulos valores emitidos tanto en forma cartular así como a todos aquellos valores incorporados a un registro de anotaciones en cuenta incluyendo, en particular, los valores de crédito o representativos de derechos creditorios, las acciones, las cuotapartes de fondos comunes de inversión, los títulos de deuda o certificados de participación de fideicomisos financieros o de otros vehículos de inversión colectiva y, en general, cualquier valor o contrato de inversión o derechos de crédito homogéneos y fungibles, emitidos o agrupados en serie y negociables en igual forma y con efectos similares a los títulos valores; que por su configuración y régimen de transmisión sean susceptibles de tráfico generalizado e impersonal en los mercados financieros. Asimismo, quedan comprendidos dentro de este concepto, los contratos de futuros, los contratos de opciones y los contratos de derivados en general que se registren conforme la reglamentación de la Comisión Nacional de Valores, y los cheques de pago diferido, certificados de depósitos de plazo fijo admisibles, facturas de crédito, certificados de depósito y warrants, pagarés, letras de cambio, letras hipotecarias y todos aquellos títulos susceptibles de negociación secundaria en mercados” (Artículo sustituido por art. 34 de la Ley N° 27.440 B.O. 11/5/2018).
