¿Vamos a una hiperinflación?

Hay economistas monetaristas que están afirmando que vamos hacia una inflación desbocada y, tal vez, una hiperinflación. ¿Cuál sería el razonamiento? El déficit fiscal es muy alto, y ha obligado al BCRA a asistir al Gobierno con $1,5 billones en los primeros 7 meses del año. En ese lapso, la Base Monetaria (el dinero primario emitido por el BCRA) aumentó 33% (más de lo que aumentó en todo el año 2019), y los pasivos monetarios remunerados de la autoridad monetaria, 104%. Si la única causa de la inflación es la emisión monetaria, esta inmensa masa de dinero volcada al sistema económico, más la que se seguirá volcando, tendrá como consecuencia inevitable la aceleración de la inflación, que probablemente se salga de control.

Hay teorías distintas, que afirman que la inflación es un fenómeno complejo, que reconoce múltiples causas, que no pueden reducirse a la emisión monetaria. Cada teoría tiene sus razones, pero antes que exponerlas prefiero revisar la Historia.

En particular, comparar la actualidad con 1989, cuando se cayó en hiperinflación y con 2002, cuando hubo quienes pronosticaron una hiperinflación que no se produjo. El 1988 terminó con inflación del 7% en diciembre: alta, pero desacelerándose (en agosto había sido 28%). En febrero de 1989 el Gobierno perdió control sobre el dólar, lo que aceleró la inflación, al punto que en el mes de julio los precios se triplicaron respecto de junio. ¿Esto fue disparado por una emisión fuera de control? No se desprende de las estadísticas. En 1988 la Base Monetaria se redujo en términos reales, y también lo hizo en los primeros meses de 1989. La secuencia fue del dólar a los precios, y las variables monetarias fueron corriendo detrás.

¿Y qué ocurrió en 2002, al salir de la Convertibilidad? En los seis primeros meses del año el dólar subió 262%, la Base Monetaria 82% y los precios, 30%. Cuando el dólar dejó de aumentar, la inflación se aquietó (en todo 2003 los precios subieron menos de 4%), a pesar de que la emisión monetaria continuó. En dos años, los pasivos monetarios del BCRA (Base Monetaria + Letras) se quintuplicaron (si descontamos la inflación, aumentaron 237%), sin efecto sobre la inflación. A fines de 2002 comenzó una fuerte recuperación económica, luego del “pozo” productivo en que caímos en diciembre de 2001.

¿Y qué está pasando en 2020? El fondo del “pozo” productivo fue en abril, a partir de lo cual la actividad económica se ha recuperado, pero aun así, en el segundo trimestre habría sido alrededor de 20% inferior a la del cuarto trimestre de 2019. Una contracción peor que la que hubo entre el tercer trimestre de 2001 y el primero de 2002 (-15%), más allá de que entonces no hubo un virus que obligara a cerrar actividades.

La necesidad de frenar el avance del Covid 19 llevó a un repliegue de las actividades, que hizo colapsar la recaudación tributaria al tiempo que los gastos públicos se dispararon, potenciando el déficit fiscal en un momento en que las principales fuentes a las que recurrió el Gobierno anterior para financiarlo están agotadas. Dadas las circunstancias, hubo amplio consenso en la necesidad de emitir dinero para impedir el desastre social, y eso hizo el BCRA. Parte del dinero emitido para financiar el gasto público fue reabsorbido a través de títulos (“Leliq”) y “pases”, cuyos saldos son también pasivos monetarios del BCRA. En 7 meses el total de sus pasivos monetarios creció 62%, o 40% real. Parecido a lo que crecieron durante los 7 primeros meses de 2002. ¿Y qué ocurrió con la inflación? Se desaceleró.

¿Eso quiere decir que se puede seguir emitiendo sin consecuencias negativas? No. Si emitir dinero fuera la solución a todos los problemas de escasez, no tendría sentido la economía como ciencia. Lo que quiere decir es que no necesariamente estamos al borde del abismo hiperinflacionario. No se cayó en 2002 y puede evitarse ahora.

También en 2002, como ahora, fue imprescindible emitir para evitar desgracias mayores. Pero ese año se fue avanzando hacia el equilibrio fiscal del Estado Nacional, que se logró en el último trimestre, algo que no aparece cercano ahora. En 2003 hubo fuerte emisión monetaria, pero que no fue al “agujero negro” del déficit fiscal, sino a recomponer reservas internacionales, rescatar cuasi monedas y asistir al Tesoro para que pueda cancelar deudas y asistir a las provincias en su transición hacia el equilibrio fiscal. El temor, ahora, es que el déficit fiscal persista en el tiempo, llevando en algún momento a que la demanda de dinero se sature y la oferta excedente de dinero se traduzca en aceleración de la inflación.

Es una posibilidad, pero no es inevitable. El gasto primario de “caja” del sector público nacional entre enero y junio de 2020 fue de $3,02 billones, 3% menor al del primer semestre de 2017, una vez que los valores nominales se corrigen por IPC. Pero hay que tener en cuenta que el gasto de 2020 creció por la reacción gubernamental frente a la pandemia, que incluyó programas extraordinarios de asistencia como el Ingreso Familiar de Emergencia ($0,18 billones entre abril y junio), el Salario Complementario del ATP ($0,13 billones), ayudas a provincias y municipios afectados por la caída extraordinaria de la recaudación tributaria y la necesidad de atender la emergencia social. Si el gasto en “otros programas sociales” y en “transferencias corrientes a provincias” hubiera sido similar –siempre en valores corregidos por inflación– al que hubo en el primer semestre de 2017, el gasto primario en la primera mitad de 2020 habría sido 16% menor, en valores reales, al del primer semestre de 2017.

En cuanto a los ingresos, los del primer semestre de 2017, indexados por inflación, equivaldrían a $2,70 billones. Los ingresos del primer semestre de 2020 fueron 21% inferiores, a pesar de los aumentos en Derechos de Exportación y Bienes Personales y la creación del Impuesto PAIS, principalmente por efecto de la recesión en 2018 y 2019, potenciada en 2020 por la pandemia y las medidas de aislamiento para contener su avance.

Si se supera la pandemia –cosa que podría ocurrir en el transcurso del 2021– una fuerte recuperación económica combinada con austeridad fiscal podría llevar al equilibrio fiscal primario. Desde ya, eso aún puede implicar déficit fiscal, por los intereses de la deuda, pero la reestructuración de los títulos públicos en moneda extranjera actualmente en marcha implicaría una reducción muy importante del peso de estos intereses, especialmente en el año 2021 pero, en menor medida, también en los años siguientes.

Entonces, el lograr equilibrio fiscal a mediano plazo dependería crucialmente de dos cosas: que el Gobierno, superada la situación actual reduzca los gastos públicos cuyo aumento se justificó por la pandemia, conteniendo al mismo tiempo el resto de los gastos y que el nivel de actividad recupere rápidamente un nivel similar al que tuvo hace tres años, superior en más de 20% al del primer semestre de 2020.

Esto último parece ilusorio, del mismo modo que, si alguien decía en 2002 que el PIB crecería 52% en cinco años, se lo hubiera mirado, en el mejor de los casos, con compasión. Luego de que efectivamente ocurrió, se dijo que la mitad de ese crecimiento era simplemente “rebote”: el PIB de 2007 fue sólo 24% superior al de 1998, año en que comenzó la recesión.

¿Podría haber, también en este caso, un fuerte “rebote”, seguido de una continuidad del impulso que lleve al PIB a continuar creciendo? La capacidad productiva para recuperar el nivel de 2013, 2015 o 2017 está. Parece difícil recuperar la confianza y mantener el equilibrio social, fiscal y externo mientras crece la producción, el consumo y la inversión. Pero no es imposible.

(*) Economista (UNLP)

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