La suba de la inflación reavivó el debate por la política de Sturzenegger

"Está abortado el proceso antiinflacionario", advierten los economistas a la luz de la suba de la inflación de septiembre. Es que con un fuerte aumento de los alimentos estimado por la mayoría de las consultoras difícilmente el IPC que difundirá este jueves el Indec sea menor al 1,5% mensual.
Puntualmente el Relevamiento de Precios Minoristas de Eco Go (ex Estudio Bein) dio 1,5% "Principalmente por la aceleración en el ritmo de los alimentos que pasó de 1,5% en agosto a 2,1% en septiembre", explicó a LPO Santiago Mosquera respecto de este rubro que vio sus mayores subas en frutas (4,5%) y verduras (6,1%).
"También impactó el incremento en prepagas, por lo que salud dio 3,9%. Y además pegó la entrada de la nueva temporada de ropa. Por el contrario, esparcimiento contrapesó por una baja estacional", mientras que otros rubros también evolucionaron por debajo del promedio.
Aun así, que en un mes en el que no impactaron subas de tarifas ni combustibles, el núcleo de la inflación haya sido de 2% o más (2,3% según E&R y 2,6% según FIEL), implica una aceleración frente al mes pasado pese a que en términos reales, la política monetaria es más dura que nunca.
'Las expectativas de inflación se acomodan en función en función de emisión monetaria esperada y del déficit fiscal. No es que la meta esté mal, es que en este contexto de déficit la tasa de interés no es un instrumento potente'. dijo Giacomini a LPO.
Es que, como advierte el director de Economía y Regiones (E&R), Diego Giacomini, la tasa de interés no está logrando achicar la cantidad de dinero emitido. Por eso, para él es necesario cambiar de instrumento y volver a una política de agregados monetarios, no de metas de inflación: "No está dando resultado. Las expectativas de inflación no se acomodan en función de la tasa de interés, sino en función de emisión monetaria esperada, que a su vez está atada al déficit fiscal. No es que la meta esté mal, es que en este contexto la tasa de interés no luce como un instrumento potente".
En diálogo con LPO, el economista aseguró que "Los números son contundentes al comparar diciembre de 2011 y de 2016 la base monetaria creció 275% y la inflación fue de 287%, mientras que el PBI se contrajo 1,6% y la tasa de desempleo entre los cuartos trimestres de esos años pasó del 6,7% a 7,4%. ¿Esto que demuestra? Por un lado, que el dinero es neutral: la emisión monetaria no expandió la economía, por lo que reducirla tampoco enfría la actividad. Y que los agentes tienen expectativas racionales, es decir que forman sus expectativas mirando hacia adelante".
"En otras palabras, la inflación depende de lo que se espera que se expanda la emisión monetaria menos la demanda monetaria esperada. Y la primera está atada al déficit fiscal. En E&R hicimos un modelo que muestra que el déficit explica el 92% de la expansión de la base monetaria. Entre mayo de 2016 y septiembre de este año, la emisión bruta de base monetaria de origen fiscal fue de 490 mil millones de pesos, ya sea por adelantos transitorios o por compra de dólares del Tesoro. Y con la economía creciendo 3,5% y la oferta monetaria por motivos fiscales no mucho menor que la de 2017, dan que las expectativas de inflación para el año que viene solo van a bajar un poquito", agregó.
"Y en un marco de expectativas racionales, el público no se equivoca y formula adecuadamente las expectativas de inflación. Por ende la inflación observada termina siendo similar a las expectativas de inflación. Ergo, si estas últimas bajan poco, la inflación baja poco", resumió Giacomini.
Chile comenzó su régimen de metas de inflación con 30% anual y demoró 10 años para bajarla al 3% anual con una reducción promedio de 2,7 puntos porcentuales (p.p.), Colombia comenzó con 33% y tardó 8 años con un ritmo promedio de 2 p.p. por año. Perú necesitó 5 años para bajar la inflación desde el 10% (-1,4 p.p. anual) y Brasil tardó 4 años en llegar al 3% anual habiendo empezado en 12,5% (-2,4 p.p.).
Puntualmente en las últimas Jornadas Monetarias del Banco Central, los invitados de Federico Sturzenegger - en especial el economista en jefe para América Latina y el Caribe del Banco Mundial, Carlos Végh- consideraron que las metas de inflación son un buen instrumento "para terminar de bajar la inflación", el último golpe con el que bajar la inflación una vez que haya llegado a un dígito anual. En aquellos países que comenzaron procesos con niveles similares a los de Argentina, les llevó una década bajar la inflación. 
 De hecho, en 2016, antes de tener mediciones oficiales de la inflación Sturzenegger había adoptado una política de control de los agregados monetarios para lograr estabilizar los precios antes de pasar al actual régimen de metas de inflación que actualmente cosecha críticas por sus magros resultados.
Sin embargo, el instrumento de la tasa de interés tiene sus defensores frente a los que reclaman por un viraje hacia los agregados monetarios para endurecer la política monetaria. Por ejemplo, para el director de Eco Go y profesor de Finanzas de la UTDT, Federico Furiase: "La solución no pasa por cambiar desde tasa de interés a agregados monetarios para endurecer la política monetaria, dado que los obstáculos para bajar la inflación están en la presión que le agrega el sostenido déficit fiscal a los agregados monetarios, en el impacto de la suba de tarifas sobre los costos, en el desarme de Lebacs para la expansión exponencial del crédito hipotecario y prendario , y en el componente inercial de las expectativas de inflación para un Banco Central que recién inicia el largo camino de la construcción de reputación".
"En definitiva la velocidad de desinflación no puede estar disociada de forma sostenida con el ritmo de corrección del déficit fiscal, independientemente del instrumento seleccionado para anclar las expectativas de inflación hacia la meta (tasa de interés, agregados monetarios o tipo de cambio), porque no se puede acelerar el proceso mientras no haya espacio político-social para corregir el déficit fiscal con terapia de shock", aseguró Furiase a LPO.
No solo eso, para el especialista virar desde la tasa de interés al control de agregados monetarios podría incluso resultar contraproducente: "Cambiar al instrumento de los agregados para endurecer la política monetaria, podría bajar la inflación en el corto plazo, pero a costa de una tasa de interés más alta, una mayor acumulación de Lebacs, un mayor atraso cambiario y más presión sobre el déficit de la cuenta corriente externa, lo que pondría en riesgo la emisión monetaria en el corto plazo y el anclaje de las expectativas de inflación en el mediano plazo. Además, le quita oxígeno a la recuperación actual dada la mayor tasa de interés que se requeriría para desacelerar el crecimiento de los agregados monetarios", aclaró Furiase.
"Por ahora, el compromiso del Banco Central con la señal de la tasa ha lograd0 generar expectativas de inflación a la baja en el tiempo aunque no a la velocidad de desinflación consistente con las metas (como se desprende del arbitraje de rendimientos entre los bonos a tasa fija y los que ajustan por CER); pero mientras el mercado espere una menor inflación a lo largo del tiempo y el Banco Central pueda construir reputación en el camino, las metas de inflación pueden funcionar", sintetizó Furiase.
En lo que hay consenso es en que la solución en la lucha contra la inflación no pasa por un régimen de tipo de cambio fijo que profundice el atraso cambiario y agrave los desbalances de comercio exterior. Y en que para bajar la inflación es crucial que también baje el déficit fiscal: "La política fiscal está siendo un escollo para la baja de la inflación porque le pone un piso muy elevado a las expectativas", concluyó Giacomini.