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En el interminable período previo al inicio del primer ciclo de ajuste de tasas de la Fed después de once años, muchos analistas utilizan la frase "uno y no más" para describir la política monetaria que Janet Yellen aplicará.
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Me gusta como suena esa frase, y lo que quiere decir es que después de la primera suba de tasas, la Fed podría hacer una pausa antes de aumentarlas nuevamente. La idea, para muchos, es que la Fed solo quería hacer el ajuste para sacarse ese peso de encima y después se movería más lentamente y con cautela en el nuevo ciclo de ajuste.
Eso no es exactamente lo que sucedió. La Fed efectivamente subió las tasas en diciembre y podría hacer una pausa (sin un incremento adicional) en la reunión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) del 28 de enero.
Sin embargo, las perspectivas a futuro serán mucho más agresivas que lo que la frase quiere expresar.
Mientras que por un lado Janet Yellen fue cautelosa al decir que la política de la Fed en un futuro dependerá de los datos económicos y no de fechas o plazos determinados, por el otro mencionó un calendario basado en sus pronósticos en términos del crecimiento económico y la inflación.
El objetivo de ajuste de política monetaria de la Fed es subir la tasa en 100 puntos básicos por año durante los próximos tres (hasta finales de 2018). Esto llevaría la tasa a niveles de 3,25% para esa fecha.
En consonancia con el deseo declarado de la Fed de no perturbar los mercados, también es probable que su objetivo de aumento de tasa sea de 25 puntos básicos, la misma medida que el ex presidente de la Fed, Alan Greenspan, utilizó en su ciclo de ajuste entre 2004 y 2006 (y que ejecutó de forma tardía). Pero esta andará a un ritmo más lento.
Hay ocho reuniones del FOMC por año. En cuatro de esas ocasiones (reunión de por medio) se llevan a cabo conferencias de prensa que son útiles para explicar las medidas que toma la Fed.
Yellen y su predecesor, Ben Bernanke, hacen gran énfasis en comunicar y ser transparentes con respecto a la política monetaria de la Fed, algo que es parte de sus nociones equivocadas sobre cómo determinar expectativas.
El aumento de las tasas en 100 puntos básicos por año dividido en incrementos de 25 puntos básicos significa cuatro subas por año. Y seguramente se harán en esas reuniones del FOMC que son seguidas por conferencias de prensa.
| "Según la visión de la Fed, este patrón podría extrapolarse razonablemente para 2017 y 2018, hasta que el objetivo de aumento de tasas llegue a 3,25% en diciembre de 2018" |
Según la visión de la Fed, este patrón podría extrapolarse razonablemente para 2017 y 2018, hasta que el objetivo de aumento de tasas llegue a 3,25% en diciembre de 2018.
Ese camino va por otro lado, muy alejado del "uno y no más" y es muy agresivo en un entorno de menor crecimiento mundial y una casi deflación en las cuatro economías más grandes del mundo: Estados Unidos, la Eurozona, China y Japón.
De lo único de lo que podemos estar razonablemente seguros es que esto no va a suceder. El camino esperado de la Fed se basa en modelos internos de interacción de los mercados de trabajo, crecimiento e inflación. Estos modelos están gravemente obsoletos y son deficientes.
Como evidencia, simplemente hay que mirar el hecho de que las previsiones de crecimiento de la Fed de los próximos doce meses han sido incorrectas en términos de magnitud por nueve años consecutivos. La creencia de que el pronóstico de la Fed para 2016 sea preciso implicaría darle la victoria a la esperanza sobre la experiencia.
Una de las razones por las que las previsiones de la Fed son deficientes es la persistente -y fuera de lugar- dependencia del ente monetario de la curva de Phillips (que supuestamente demuestra una relación inversa entre el desempleo y la inflación), y de NAIRU (Non Accelerating Inflation Rate of Unemployment o La tasa de desempleo no aceleradora de inflación).
La Curva de Phillips es un fuerte candidato para llevarse el protagónico en una película de zombis. No importa cuántas veces los académicos la maten, ésta revive para asustar a los responsables de crear las políticas monetarias.
A manera de prueba, recordemos la época de finales de 1970 y principios de 1980, cuando Estados Unidos tuvo recesiones fuertes, un aumento del desempleo y una inflación rampante: ¡más de 50% de inflación acumulada desde 1977 hasta 1981!
NAIRU se asemeja a un unicornio, es decir, una criatura que puede describirse y visualizarse pero que no existe en el mundo natural. Como prueba de esto, piense cuántas veces la Fed ha modificado las proyecciones de desempleo en los últimos años: de 6,5% al 5,5% y luego al 5%, y ahora se está considerando el 4,8% o menos. Al igual que un unicornio, NAIRU está siempre al otro lado de la siguiente colina.
Teniendo en cuenta los consistentes errores de las estimaciones de la Fed, y su dependencia a modelos con graves deficiencias, hay que esperar que su actual confianza en los modelos resulte equivocada. Si utiliza el modelo equivocado, siempre va a obtener un resultado errado.
La Fed probablemente elevará las tasas en marzo y junio de 2016 como se espera. Eso está prácticamente definido. Yellen esperó demasiado tiempo para poner en marcha un ciclo de ajuste y la Reserva Federal rara vez se echa para atrás. Por lo general, el ente está a favor de largos períodos de inactividad entre los cambios de rumbo que toma.
A finales del verano o principios del otoño de 2016 (boreal), la debilidad global y posiblemente una recesión en Estados Unidos serán las historias que acapararán los medios. Esta recesión es ya evidente para muchos analistas, pero se necesitará más tiempo para que la realidad se asiente en la Fed.
El curso normal de la política monetaria en ese punto sería la de recortar las tasas para mitigar el impacto de la desaceleración. Pero, un recorte de tasas en septiembre 2016 será políticamente imposible, al presentarse solo 48 días antes de las elecciones presidenciales en Estados Unidos.
Yellen es una reconocida demócrata liberal. Cualquier intento de su parte para impulsar la economía justo antes de las elecciones creará una reacción política fulminante para el candidato republicano. Yellen ya es parte de una investigación penal de abuso de información privilegiada en la Reserva Federal y no tiene ningún interés en ese tipo de escrutinio adicional.
Esto significa que el recorte de las tasas más pronto será el 14 de diciembre de 2016, la primera reunión del FOMC después de las elecciones.
Lo máximo que podrá hacer Yellen para relajar la política en septiembre es ofrecer una estimación de los próximos doce meses, en la que anuncie que no van a aumentar las tasas por un período prolongado, y que planean seguir siendo "pacientes" en la consideración de nuevas subas.
Hay dos riesgos para este pronóstico. El primero es que los datos de recesión sean abrumadores en la primavera, llevando a que la Reserva Federal espere a junio para la suba de tasas. El segundo es que la Fed haga el incremento en septiembre porque no hacerlo parecería como una forma de relajación de las tasas, con las debidas repercusiones políticas adversas para la Fed.
Estaremos observando de cerca los acontecimientos para actualizarlo y darle mi más fresca opinión. Por ahora, parece que serán “tres y no más”.
Jim Rickards
Para Inversor Global
