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La tasa de incumplimiento de compañías de grado especulativo en América Latina
fue de 4.2% en el último año, el nivel más alto registrado desde 2010, cuando registró 4.4%, indica Moody's Investors Service en un nuevo reporte titulado, "Latin American Corporate Default and Recovery Rates, 1990 to July 2013." Durante el próximo año, el modesto crecimiento económico regional y global que se espera presentará desafíos para los emisores latinoamericanos. El pronóstico de tasa de incumplimiento de grado especulativo para la región por los próximos 12 meses es de 3.3%, en comparación con 2.5% para corporativos globales. "Siete compañías latinoamericanas que tienen deuda calificada por Moody's han incumplido desde estas fechas del año pasado, con un total de $3,050 millones de dólares", indica Steffen Sorensen, Vice President -- Senior Analyst de Moody's y autor del reporte. "De estos emisores, dos son brasileños y cinco mexicanos, siendo el incumplimiento del fallido Banco Cruzeiro do Sul en Brasil, el más grande de la región por volumen desde 2002". Los incumplimientos más notorios del año pasado se registraron en la industria de desarrollo de vivienda en México. Tres de los principales desarrolladores de vivienda de la nación -- GEO, Urbi y Homex -- incumplieron con sus pagos de intereses. Los tres desarrolladores dependían de la venta de vivienda en la que los compradores requieren del subsidio del gobierno para poder comprar, pero después de las elecciones del año pasado, los subsidios y asignaciones de hipotecas se interrumpieron conforme se nombraban nuevos responsables de las principales instituciones de vivienda. Se agotó la liquidez de los tres desarrolladores enfocados en la venta de vivienda subsidiada por el gobierno.
Durante el último año, las bajas de calificación han superado las alzas en América Latina. Aunque las
calificaciones mostraron cierta volatilidad durante casi todo el período, dicha volatilidad ha bajado en los últimos dos meses y ahora se encuentra cercana a su promedio histórico. A pesar de la caída en la calificación senior quirografaria promedio, 43.5% de las compañías lograron mantener calificaciones de grado de inversión, ligeramente más que en estas fechas del año pasado.
Al cierre de julio de 2013, Moody's había calificado deuda de 336 compañías en 21 países de América Latina, un incremento de 10% durante el año. La mayoría de los nuevos emisores se encuentran en Brasil y Perú.
Nuestras principales conclusiones son:
» Al cierre de julio de 2013 existían 336 emisores con deuda calificada por Moody’s domiciliados en 21 países de Latinoamérica (FIGURA 17). El 43.5% de los emisores tenían calificaciones de grado de inversión (FIGURAS 3 y 4), ligeramente por encima del porcentaje registrado el mismo mes del año pasado. El número de emisores de deuda se incrementó un 10.2 % a lo largo del año. Los sectores manufactureros y de servicios públicos registraron el mayor aumento en el número de emisores de deuda (FIGURA 2) mientras que la mayoría de los nuevos emisores estaban domiciliados en Brasil y Perú (FIGURA 17). Actualmente, el 42% de los emisores calificados están domiciliados en Brasil, 14% en Argentina y 13% en México.
» A lo largo del año, las bajas de calificación han sido más pronunciadas que las alzas (FIGURAS 7 y 8). En promedio, las calificaciones de deuda senior quirografaria han experimentado una baja de 0.21 escalones en comparación con 0.11escalones a nivel global. Si bien la volatilidad de las calificaciones de América Latina del último año ha sido mayormente alta, se registra una baja en junio y julio (FIGURA 9) y actualmente está cercana a niveles promedio históricos.
» Siete emisores con deuda calificada por Moody’s incumplieron desde nuestro anterior estudio (FIGURA A y A1). Dos de los emisores que incumplieron estaban domiciliados en Brasil y cinco en México. El monto total incumplido de deuda calificada por Moody’s fue de USD 3.050 millones, mayor que el volumen de incumplimiento de 2009 (FIGURAS A y 13). Banco Cruzeiro do Sul (USD 1.575 millones) se posiciona como el incumplimiento corporativo más grande, por volumen, desde 2002.
» Información concreta de los incumplimientos:
– Dos bancos incumplieron en Brasil, Banco Cruzeiro do Sul y Banco BVA, donde las autoridades reguladoras de Brasil intervinieron tras la detección de irregularidades contables. Ambos bancos fueron consecuentemente liquidados.1
– Tres desarrolladores de viviendas mexicanos líderes (GEO, Urbi y Homex) no cumplieron con el pago de intereses. Los desarrolladores de viviendas adoptaron una estrategia de crecimiento agresiva focalizada en la construcción de viviendas en áreas aisladas, donde el precio de la tierra es bajo pero las personas tienen que recorrer largas distancias desde sus hogares a sus centros laborales. Las tres empresas constructoras dependían de la venta de viviendas cuyos compradores requerían subsidios del gobierno para adquirirlas. Tras las elecciones presidenciales de 2012, se produjo una interrupción de subsidios a la vivienda y de asignaciones de créditos hipotecarios dada la designación de nuevos directores en las principales agencias de construcción. Además, se anunció una nueva Política Nacional de Vivienda en febrero de 2013 que promovió la construcción de vivienda vertical en áreas urbanas con mejores vías de acceso a transporte, agua y electricidad. Las tres empresas que se enfocaron en las ventas de viviendas con subsidios del gobierno registraron un agotamiento de liquidez.
– Maxcom Telecomunicaciones entró en concurso mercantil mientras que Axtel sufrió un intercambio de deuda por problemas financieros. Ambas compañías competían en la industria altamente competitiva de las telecomunicaciones en México.
» La tasa de incumplimiento de grado especulativo de América Latina fue de 4.2% a lo largo del año (FIGURA 10), alcanzando su nivel máximo desde junio de 2010. Este porcentaje supera nuestra proyección de julio de 2012 de 2.1%, aunque se encuentra muy por debajo de nuestra perspectiva más negativa de 7.3%. Los incumplimientos vinculados al reporte de irregularidades son difíciles de anticipar y el retraso de los subsidios del gobierno a las constructoras de viviendas en México fue también un hecho inesperado que explica en parte la tasa de incumplimiento de grado especulativo más alta que lo previsto.
» El incumplimiento de las tres constructoras mexicanas y de Banco Cruzeiro do Sul en Brasil, todos con calificaciones senior quirografarias equivalentes en el rango de Ba un año antes de sus incumplimientos, en gran medida explica el por qué de la caída a 81.2% (FIGURA 16) del desempeño de las calificaciones en América Latina (medida por la Posición de Incumplimiento Promedio). En términos generales, el desempeño de las calificaciones ha sido sólido en Latinoamérica desde finales de 2009, fuertemente en línea con las calificaciones corporativas globales.
» Se espera que el crecimiento real en la región sea moderado el próximo año. Si bien se prevé que el crecimiento de la mayoría de los países de la región será ligeramente mayor este año, el crecimiento económico fue débil en 2012. Nuestra proyección base para la tasa de incumplimiento de grado especulativo en América Latina del próximo año es de 3.3% (FIGURA B), en comparación con 2.5% para corporativos globales. En un escenario más negativo, y menos probable, la tasa de incumplimiento de grado especulativo de Latinoamérica aumentará a 8.2% a lo largo del próximo año.
Como resultado de los precios de mercado se obtuvieron tasas de recuperación de bonos senior quirografarios de cuatro nuevos emisores y de un emisor de bono subordinado (FIGURA A2). El precio de compra-venta de 30 días posteriores al incumplimiento implicó que la tasa de recuperación de bonos senior quirografarios fue muy baja en el caso de Banco Cruzeiro do Sul, posicionándose en el orden de 15.9%.2 Esto podría en parte ser explicado por el largo proceso de liquidación extrajudicial de los bancos en Brasil. Históricamente, no obstante, las tasas de recuperación ponderadas por emisor de bonos senior quirografarios y las pérdidas esperadas son considerablemente similares al nivel promedio global (FIGURAS 14 y 15).
FIGURA A
Nuevos Incumplimientos y Volumen de Incumplimiento, 1 de agosto de 2012 a 31 de julio de 2013, Millones de Dólares Estadounidenses
Año
Compañía
Domicilio
Volumen de Incumplimiento
Deuda Calificada por Moody’s
Tipo de Incumplimiento
2012
Banco Cruzeiro do Sul S.A.
BRASIL
$1,575.00
Sí
Liquidado
2012
Comp. de Ener. Eletr. do Est. do Tocantins
BRASIL
$80.00
No
Quiebra
2013
Axtel, S.A.B. de C.V.
MÉXICO
$497.44
Sí
Canje por crisis financiera
2013
Corporación GEO, S.A.B. de C.V.
MÉXICO
$283.08
Sí
Omisión pago de intereses
2013
Urbi, Desarrollos Urbanos, S.A.B. de C.V.
MÉXICO
$199.52
Sí
Omisión pago de intereses
2013
Banco BVA S.A.
BRASIL
$45.00
Sí
Liquidado
2013
Desarrolladora Homex, S.A.B. de C.V.
MÉXICO
$250.00
Sí
Omisión pago de intereses
2013
Maxcom Telecomunicaciones, S.A.B. de C.V.
MÉXICO
$200.00
Sí
Capítulo 11
Total
$3,130.04
Determinación del Domicilio Efectivo
La determinación del domicilio en el estudio de incumplimiento de América Latina no se realiza simplemente sobre la base del país de constitución. En el estudio de incumplimiento de América Latina hacemos una distinción entre el domicilio legal y el efectivo, donde éste último representa el lugar donde se realiza la actividad económica. Moody’s utiliza una amplia serie de criterios para determinar el domicilio efectivo, en contraposición al legal, de los emisores de bonos corporativos calificados. La distinción entre domicilio legal y domicilio efectivo tiene mayor relevancia para los emisores con sede en las Islas Caimán, las Islas Vírgenes Británicas y Bermudas, donde una gran cantidad de bonos son emitidos simplemente debido a la existencia de un tratamiento fiscal diferencial. En el estudio de incumplimiento de América Latina excluimos créditos y bonos que son emitidos en la región por cuestiones fiscales por compañías que operan efectivamente en otras áreas geográficas.
Revisiones desde el Estudio del Año Pasado
Desde el estudio del año pasado algunos pocos emisores de las Islas Caimán y Bermudas se han establecido en otros países de América Latina. Este cambio tiene poco impacto en nuestras estadísticas generales para la región de Latinoamérica.
En estudios de años anteriores hemos también incluido algunas entidades corporativas relacionadas con gobiernos soberanos. En el estudio de este año hemos decidido excluir a estos emisores ya que ahora focalizamos el estudio exclusivamente en el riesgo crediticio intrínseco de las corporaciones latinoamericanas. Asimismo, este cambio de igual forma tiene escaso impacto en las estadísticas reportadas para la región de América Latina en sentido general.
Moody’s ocasionalmente descubre incumplimientos históricos y reclasifica algunos de ellos, lo cual conduce a menores revisiones de los datos históricos de incumplimiento. Como siempre, la información contenida en los estudios de Moody’s más recientes sustituye la información publicada en informes anteriores.
Guía para Interpretar las Gráficas
Las Figuras 1 a 16 proporcionan una actualización de la cantidad de emisores, operaciones y características de calificación, incumplimiento y tasas de recuperación implícitas por los precios de negociación posteriores al incumplimiento en Latinoamérica. Las Figuras 17 a 21 se centran en diferentes países de América Latina. Para obtener detalles sobre los cálculos de este reporte, favor de consultar Glossary of Moody’s Rating Performance and Definitions.
Las Figuras A1 y A2 contienen una lista de todos los incumplimientos de emisores calificados y no calificados, los montos de incumplimiento y las tasas de recuperación. Todos los trazos estadísticos por fecha muestran los resultados al cierre de la fecha del cohorte; por ejemplo, la tasa de incumplimiento de un año sobre una fecha en particular es la tasa de incumplimiento para el cohorte de emisores con una calificación vigenteel año anterior.
En las estadísticas de Volumen de Incumplimiento, la deuda calificada por Moody’s hace referencia a si los emisores tienen deuda en circulación calificada por Moody’s el año anterior a incumplir de modo tal que sea posible derivar una calificación senior quirografaria equivalente. Véase Moody’s Senior Ratings Algorithm and Estimated Senior Ratings para acceder a mayor información.
fue de 4.2% en el último año, el nivel más alto registrado desde 2010, cuando registró 4.4%, indica Moody's Investors Service en un nuevo reporte titulado, "Latin American Corporate Default and Recovery Rates, 1990 to July 2013." Durante el próximo año, el modesto crecimiento económico regional y global que se espera presentará desafíos para los emisores latinoamericanos. El pronóstico de tasa de incumplimiento de grado especulativo para la región por los próximos 12 meses es de 3.3%, en comparación con 2.5% para corporativos globales. "Siete compañías latinoamericanas que tienen deuda calificada por Moody's han incumplido desde estas fechas del año pasado, con un total de $3,050 millones de dólares", indica Steffen Sorensen, Vice President -- Senior Analyst de Moody's y autor del reporte. "De estos emisores, dos son brasileños y cinco mexicanos, siendo el incumplimiento del fallido Banco Cruzeiro do Sul en Brasil, el más grande de la región por volumen desde 2002". Los incumplimientos más notorios del año pasado se registraron en la industria de desarrollo de vivienda en México. Tres de los principales desarrolladores de vivienda de la nación -- GEO, Urbi y Homex -- incumplieron con sus pagos de intereses. Los tres desarrolladores dependían de la venta de vivienda en la que los compradores requieren del subsidio del gobierno para poder comprar, pero después de las elecciones del año pasado, los subsidios y asignaciones de hipotecas se interrumpieron conforme se nombraban nuevos responsables de las principales instituciones de vivienda. Se agotó la liquidez de los tres desarrolladores enfocados en la venta de vivienda subsidiada por el gobierno.
Durante el último año, las bajas de calificación han superado las alzas en América Latina. Aunque las
calificaciones mostraron cierta volatilidad durante casi todo el período, dicha volatilidad ha bajado en los últimos dos meses y ahora se encuentra cercana a su promedio histórico. A pesar de la caída en la calificación senior quirografaria promedio, 43.5% de las compañías lograron mantener calificaciones de grado de inversión, ligeramente más que en estas fechas del año pasado.
Al cierre de julio de 2013, Moody's había calificado deuda de 336 compañías en 21 países de América Latina, un incremento de 10% durante el año. La mayoría de los nuevos emisores se encuentran en Brasil y Perú.
Nuestras principales conclusiones son:
» Al cierre de julio de 2013 existían 336 emisores con deuda calificada por Moody’s domiciliados en 21 países de Latinoamérica (FIGURA 17). El 43.5% de los emisores tenían calificaciones de grado de inversión (FIGURAS 3 y 4), ligeramente por encima del porcentaje registrado el mismo mes del año pasado. El número de emisores de deuda se incrementó un 10.2 % a lo largo del año. Los sectores manufactureros y de servicios públicos registraron el mayor aumento en el número de emisores de deuda (FIGURA 2) mientras que la mayoría de los nuevos emisores estaban domiciliados en Brasil y Perú (FIGURA 17). Actualmente, el 42% de los emisores calificados están domiciliados en Brasil, 14% en Argentina y 13% en México.
» A lo largo del año, las bajas de calificación han sido más pronunciadas que las alzas (FIGURAS 7 y 8). En promedio, las calificaciones de deuda senior quirografaria han experimentado una baja de 0.21 escalones en comparación con 0.11escalones a nivel global. Si bien la volatilidad de las calificaciones de América Latina del último año ha sido mayormente alta, se registra una baja en junio y julio (FIGURA 9) y actualmente está cercana a niveles promedio históricos.
» Siete emisores con deuda calificada por Moody’s incumplieron desde nuestro anterior estudio (FIGURA A y A1). Dos de los emisores que incumplieron estaban domiciliados en Brasil y cinco en México. El monto total incumplido de deuda calificada por Moody’s fue de USD 3.050 millones, mayor que el volumen de incumplimiento de 2009 (FIGURAS A y 13). Banco Cruzeiro do Sul (USD 1.575 millones) se posiciona como el incumplimiento corporativo más grande, por volumen, desde 2002.
» Información concreta de los incumplimientos:
– Dos bancos incumplieron en Brasil, Banco Cruzeiro do Sul y Banco BVA, donde las autoridades reguladoras de Brasil intervinieron tras la detección de irregularidades contables. Ambos bancos fueron consecuentemente liquidados.1
– Tres desarrolladores de viviendas mexicanos líderes (GEO, Urbi y Homex) no cumplieron con el pago de intereses. Los desarrolladores de viviendas adoptaron una estrategia de crecimiento agresiva focalizada en la construcción de viviendas en áreas aisladas, donde el precio de la tierra es bajo pero las personas tienen que recorrer largas distancias desde sus hogares a sus centros laborales. Las tres empresas constructoras dependían de la venta de viviendas cuyos compradores requerían subsidios del gobierno para adquirirlas. Tras las elecciones presidenciales de 2012, se produjo una interrupción de subsidios a la vivienda y de asignaciones de créditos hipotecarios dada la designación de nuevos directores en las principales agencias de construcción. Además, se anunció una nueva Política Nacional de Vivienda en febrero de 2013 que promovió la construcción de vivienda vertical en áreas urbanas con mejores vías de acceso a transporte, agua y electricidad. Las tres empresas que se enfocaron en las ventas de viviendas con subsidios del gobierno registraron un agotamiento de liquidez.
– Maxcom Telecomunicaciones entró en concurso mercantil mientras que Axtel sufrió un intercambio de deuda por problemas financieros. Ambas compañías competían en la industria altamente competitiva de las telecomunicaciones en México.
» La tasa de incumplimiento de grado especulativo de América Latina fue de 4.2% a lo largo del año (FIGURA 10), alcanzando su nivel máximo desde junio de 2010. Este porcentaje supera nuestra proyección de julio de 2012 de 2.1%, aunque se encuentra muy por debajo de nuestra perspectiva más negativa de 7.3%. Los incumplimientos vinculados al reporte de irregularidades son difíciles de anticipar y el retraso de los subsidios del gobierno a las constructoras de viviendas en México fue también un hecho inesperado que explica en parte la tasa de incumplimiento de grado especulativo más alta que lo previsto.
» El incumplimiento de las tres constructoras mexicanas y de Banco Cruzeiro do Sul en Brasil, todos con calificaciones senior quirografarias equivalentes en el rango de Ba un año antes de sus incumplimientos, en gran medida explica el por qué de la caída a 81.2% (FIGURA 16) del desempeño de las calificaciones en América Latina (medida por la Posición de Incumplimiento Promedio). En términos generales, el desempeño de las calificaciones ha sido sólido en Latinoamérica desde finales de 2009, fuertemente en línea con las calificaciones corporativas globales.
» Se espera que el crecimiento real en la región sea moderado el próximo año. Si bien se prevé que el crecimiento de la mayoría de los países de la región será ligeramente mayor este año, el crecimiento económico fue débil en 2012. Nuestra proyección base para la tasa de incumplimiento de grado especulativo en América Latina del próximo año es de 3.3% (FIGURA B), en comparación con 2.5% para corporativos globales. En un escenario más negativo, y menos probable, la tasa de incumplimiento de grado especulativo de Latinoamérica aumentará a 8.2% a lo largo del próximo año.
Como resultado de los precios de mercado se obtuvieron tasas de recuperación de bonos senior quirografarios de cuatro nuevos emisores y de un emisor de bono subordinado (FIGURA A2). El precio de compra-venta de 30 días posteriores al incumplimiento implicó que la tasa de recuperación de bonos senior quirografarios fue muy baja en el caso de Banco Cruzeiro do Sul, posicionándose en el orden de 15.9%.2 Esto podría en parte ser explicado por el largo proceso de liquidación extrajudicial de los bancos en Brasil. Históricamente, no obstante, las tasas de recuperación ponderadas por emisor de bonos senior quirografarios y las pérdidas esperadas son considerablemente similares al nivel promedio global (FIGURAS 14 y 15).
FIGURA A
Nuevos Incumplimientos y Volumen de Incumplimiento, 1 de agosto de 2012 a 31 de julio de 2013, Millones de Dólares Estadounidenses
Año
Compañía
Domicilio
Volumen de Incumplimiento
Deuda Calificada por Moody’s
Tipo de Incumplimiento
2012
Banco Cruzeiro do Sul S.A.
BRASIL
$1,575.00
Sí
Liquidado
2012
Comp. de Ener. Eletr. do Est. do Tocantins
BRASIL
$80.00
No
Quiebra
2013
Axtel, S.A.B. de C.V.
MÉXICO
$497.44
Sí
Canje por crisis financiera
2013
Corporación GEO, S.A.B. de C.V.
MÉXICO
$283.08
Sí
Omisión pago de intereses
2013
Urbi, Desarrollos Urbanos, S.A.B. de C.V.
MÉXICO
$199.52
Sí
Omisión pago de intereses
2013
Banco BVA S.A.
BRASIL
$45.00
Sí
Liquidado
2013
Desarrolladora Homex, S.A.B. de C.V.
MÉXICO
$250.00
Sí
Omisión pago de intereses
2013
Maxcom Telecomunicaciones, S.A.B. de C.V.
MÉXICO
$200.00
Sí
Capítulo 11
Total
$3,130.04
Determinación del Domicilio Efectivo
La determinación del domicilio en el estudio de incumplimiento de América Latina no se realiza simplemente sobre la base del país de constitución. En el estudio de incumplimiento de América Latina hacemos una distinción entre el domicilio legal y el efectivo, donde éste último representa el lugar donde se realiza la actividad económica. Moody’s utiliza una amplia serie de criterios para determinar el domicilio efectivo, en contraposición al legal, de los emisores de bonos corporativos calificados. La distinción entre domicilio legal y domicilio efectivo tiene mayor relevancia para los emisores con sede en las Islas Caimán, las Islas Vírgenes Británicas y Bermudas, donde una gran cantidad de bonos son emitidos simplemente debido a la existencia de un tratamiento fiscal diferencial. En el estudio de incumplimiento de América Latina excluimos créditos y bonos que son emitidos en la región por cuestiones fiscales por compañías que operan efectivamente en otras áreas geográficas.
Revisiones desde el Estudio del Año Pasado
Desde el estudio del año pasado algunos pocos emisores de las Islas Caimán y Bermudas se han establecido en otros países de América Latina. Este cambio tiene poco impacto en nuestras estadísticas generales para la región de Latinoamérica.
En estudios de años anteriores hemos también incluido algunas entidades corporativas relacionadas con gobiernos soberanos. En el estudio de este año hemos decidido excluir a estos emisores ya que ahora focalizamos el estudio exclusivamente en el riesgo crediticio intrínseco de las corporaciones latinoamericanas. Asimismo, este cambio de igual forma tiene escaso impacto en las estadísticas reportadas para la región de América Latina en sentido general.
Moody’s ocasionalmente descubre incumplimientos históricos y reclasifica algunos de ellos, lo cual conduce a menores revisiones de los datos históricos de incumplimiento. Como siempre, la información contenida en los estudios de Moody’s más recientes sustituye la información publicada en informes anteriores.
Guía para Interpretar las Gráficas
Las Figuras 1 a 16 proporcionan una actualización de la cantidad de emisores, operaciones y características de calificación, incumplimiento y tasas de recuperación implícitas por los precios de negociación posteriores al incumplimiento en Latinoamérica. Las Figuras 17 a 21 se centran en diferentes países de América Latina. Para obtener detalles sobre los cálculos de este reporte, favor de consultar Glossary of Moody’s Rating Performance and Definitions.
Las Figuras A1 y A2 contienen una lista de todos los incumplimientos de emisores calificados y no calificados, los montos de incumplimiento y las tasas de recuperación. Todos los trazos estadísticos por fecha muestran los resultados al cierre de la fecha del cohorte; por ejemplo, la tasa de incumplimiento de un año sobre una fecha en particular es la tasa de incumplimiento para el cohorte de emisores con una calificación vigenteel año anterior.
En las estadísticas de Volumen de Incumplimiento, la deuda calificada por Moody’s hace referencia a si los emisores tienen deuda en circulación calificada por Moody’s el año anterior a incumplir de modo tal que sea posible derivar una calificación senior quirografaria equivalente. Véase Moody’s Senior Ratings Algorithm and Estimated Senior Ratings para acceder a mayor información.
