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RESERVAS: EL GRAN SIGNO DE PREGUNTA

 Ya empezado el mes de noviembre, el gobierno comienza a preparar el terreno para hacer frente a las demandas de los diferentes actores de la economía de cara a fin de año. Desde el FMI hasta los sindicatos, todos estarán expectantes por resultados y soluciones, pero claro está que en una economía por demás emparchada y con múltiples restricciones, satisfacer a todos y en simultáneo contribuir al impostergable orden macroeconómico será impracticable.

En el marco del programa con el FMI, a excepción de la meta de acumulación de reservas internacionales, el resto de los objetivos se encaminan a ser cumplidos. En el plano fiscal, sumado a la recaudación extraordinaria por el dólar soja, la aceleración inflacionaria permitió licuar (aún más) gran parte del gasto público, dando lugar a un déficit fiscal primario que estimamos rondaría el 2,7% del PBI para fin de año, cuando tan solo 4 meses atrás se esperaba que supere el 3% cómodamente. Aunque la meta acordada es del 2,5% y los riesgos de un empeoramiento de la dinámica fiscal a fin de año adicional a la estacionalidad propia del gasto están latentes, entendemos que de haber un desvío respecto del target acordado con el Fondo este no sería de una magnitud considerable.

Similarmente, la meta de financiamiento monetario del déficit sería cumplida, aunque ésta no representa la emisión efectiva. Desde junio el financiamiento monetario efectivo rotó desde los adelantos transitorios (que tampoco tenían gran margen de expansión adicional independientemente de la meta con el FMI) hacia el financiamiento monetario indirecto por emisión para recompra de bonos (QE) que llevó a cabo el BCRA.

¿Dónde está el mayor desafío? En el frente cambiario. En términos anuales, la meta de acumulación de reservas netas (bajo la métrica del FMI – a precios constantes –) era originalmente de USD 5.800 M, cifra que fue revisada a la baja tras la aprobación del último review. Actualmente el Banco Central debe mostrar una acumulación de reservas netas de USD 5.000 M a fines de diciembre.

¿Cómo estamos en este momento? La ventana del Dólar Soja permitió, según nuestras estimaciones, que las reservas netas (métrica FMI) se engrosen en aproximadamente USD 2.000 M en el mes de septiembre, sumado al posterior desembolso de USD 3.800 M por parte del FMI. Luego, un nuevo alivio llegó el 20 de octubre cuando ingresaron USD 700 M provenientes del BID, lo que permitió elevar marginalmente el stock pero no evitar el fujo descendente que se profundizó en las últimas 6 ruedas, con ventas de reservas de USD 66 M en promedio por día. Evidentemente, una vez finalizado el estímulo del Dólar Soja la oferta de divisas por parte del sector sojero se corrió del mercado, dejando expuesta la endeble capacidad de compra por parte del Banco Central

Adicionalmente, a esta peligrosa dinámica se le agregan otros factores que pondrán en riesgo la acumulación de dólares por parte del Banco Central en lo que resta del año y el inicio del siguiente. Desde el campo las noticias no son buenas, con una siembra castigada por las condiciones meteorológicas la liquidación de divisas será menor a lo esperado. Según el último estudio de la Bolsa de Cereales de Buenos Aires, la producción estimada de trigo se redujo a 14 millones de toneladas para la campaña 2022/2023, lo que representa una caída de 35% respecto a la anterior, mientras que la siembra de maíz y girasol registran una demora interanual del 5,5% y 15% respectivamente.

También la pérdida de divisas por medio del turismo y los consumos en el exterior suman otra fuente de preocupación para el gobierno. Motivados por la persistente brecha cambiaria, que medida entre el dólar Blue y el mayorista no es menor al 70% desde junio 2021, los turistas que ingresan al país se vuelcan al mercado paralelo y dejan cada vez menos dólares en manos del Banco Central. Al mismo tiempo, los gastos que los argentinos realizan en el exterior tanto por turismo como por compras con tarjetas de crédito se encuentran en máximos de los últimos años, promediando entre julio y septiembre una salida cercana a los 800 millones de dólares mensuales.

Por último, el drenaje de divisas también se da por la importación de bienes, tanto de consumo como bienes de capital e insumos, que en un contexto de dólar atrasado, aceleración inflacionaria y falta de alternativas de inversión con rendimientos positivos, resultó ser una importante forma de cobertura por parte de las empresas. En consecuencia, el total importado en el año por bienes y servicios implicó una salida de USD 67.900 M hasta el mes de septiembre.

Ante este escenario, el gobierno puso en práctica esta semana una serie de medidas con el objetivo de revertir esta dinámica, demostrando no solo que la acumulación de reservas intenta ser la prioridad, sino además que está dispuesto a pagar por ello el costo de los efectos secundarios. La primera de ellas fue la posibilidad de que los importadores adquieran bienes del exterior pagando con sus propios dólares, de manera que el Banco Central evite perder reservas sin necesidad de trabar aún más las importaciones. En consecuencia, se busca no continuar profundizando el freno en la actividad por falta de insumos, pero afectando el ya alarmante escenario inflacionario a través de costos que ahora pasarán a cotizar a valor del dólar libre. Por su parte, con el objetivo de atacar el drenaje de reservas por la vía del turismo, desde ahora los pagos en pesos con tarjetas internacionales serán al tipo de cambio del dólar MEP. Sin embargo, cabe destacar que esto no implicará una entrada de divisas para el Banco Central, sino que en caso de ser efectiva la medida, implicará un simple corrimiento de la oferta, desde el mercado paralelo al financiero.

En resumen, el gobierno se anticipa al desafío externo de los próximos meses con medidas que no aseguran ninguna efectividad, mientras que en simultáneo el frente inflacionario sigue sin respuestas y la actividad muestra signos de desaceleración.



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