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Abril dio signos de que la moderación monetaria se habría relajado un poco. Es una señal muy importante para las expectativas inflacionarias.
Los números fiscales de marzo cerraron dejando ciertas dudas, sobre todo por la contabilidad creativa implementada. Ahora viendo el accionar del BCRA en abril, donde el sector público fue el principal factor de expansión monetaria en más de $310.000 millones. Para los analistas lo que se vio el mes pasado da visos de cierta relajación en la prudencia con que se venía administrando la expansión monetaria.
Sin duda, una señal clave para las expectativas inflacionarias del mercado en su conjunto. Y si ya se venía observando (y este diario ya había adelantado algo al respecto la semana pasada) que el Tesoro había pasado de ser un factor contractivo a ser netamente expansivo, el cierre del mes lo confirmó: el último día hábil de abrir el BCRA, presidido por Miguel Pesce, volvió a asistir al Tesoro girándola $80.000 millones vía Adelantos Transitorios (ATN). De esta manera, en lo que va del año, el BCRA otorgó $202.000 millones vía ATN, llevando el stock total a $2,375 billones. Así y todo la base monetaria mostró una, leve, caída de $4.300 millones.
Sin embargo, todo tiene una contracara y en este tema es el crecimiento exponencial de los pasivos remunerados del BCRA (Pases, Leliq, Notaliq, etc.) cuyo stock se ha elevado a la friolera de $5,447 billones, lo que representa un 155% de la base monetaria. Según estimaciones del Estudio Broda el aumento del stock de Pasivos remunerados en abril implica un aumento del déficit cuasifiscal de $270.000 millones en los próximos 12 meses. Vale señalar que en abril los pasivos remunerados del BCRA crecieron casi 11%, una tasa difícil de sostener en el mediano plazo.
¿Qué pasó en abril entonces? A diferencia de marzo, hubo que emitir mucho para el Tesoro y se esterilizó bastante vía Leliq. De ahí que resultó clave la cuarta suba consecutiva de la tasa de interés de referencia de las Leliq dispuesta por el BCRA. Al respecto cabe recordar que en diciembre la tasa de referencia de la política monetaria era del 38% nominal anual (45,4% TEA), luego pasó al 40% en enero (48,3% TEA), al 42,5% en febrero (52% TEA), y en marzo la subieron al 44,5% (TEA 54,9%).
El mes pasado la suba fue hasta el 47%, lo que es una TEA de 58,7%. Pero este circulo vicioso sigue enroscándose ya que aumenta el stock de pasivos remunerados y a su vez el BCRA se ve obligado a subir la tasa con la cual los remunera, y así sucesivamente, hasta que algún día, parafraseando al economista chileno José Piñera Echenique, “alguien le pondrá el cascabel al gato”. Hoy por lo pronto el pago de intereses ya supera los $1,4 billones, algo así como un 40% de la base actual.
Explicación
Veamos los números de abril, aunque resta conocer datos oficiales del último día hábil. La base monetaria cayó $4.300 millones. ¿Cómo se explica? Por un lado, las compras netas de divisas al sector privado implicaron una emisión de $18.300 millones. Mientras que el Sector Público fue el principal factor de expansión monetaria del mes dado que recibió $80.000 millones vía ATN y además redujo en más de $310.800 millones los depósitos oficiales en el BCRA. Toda emisión para el Tesoro apenas se compensa con las compras netas de divisas al BCRA que fueron equivalentes a $15.000 millones.
Pero el otro factor de expansión, que no para ni fines de semana ni feriados, es el pago de intereses que explican una expansión de $123.900 millones. De modo que hasta aquí la emisión asciende a $533.000 millones a lo que hay se sumar otros $23.700 millones de cancelaciones de Pases de los bancos. Así las Leliq fueron las aspiradora de toda esta emisión, con una absorción de $537.000 millones. El resto, $9.000 millones corresponde al concepto “Otros”.
Cabe plantearse que todo esto ocurre sin que el BCRA haya comprado reservas, a pesar del mayor superávit comercial, pero eso es otro tema, sino que ahora que viene la liquidación fuerte de la cosecha gruesa y se espera que el BCRA compre fuerte, o sea, gane reservas, eso lo hace a costa de emitir pesos a cambio, de modo que el esfuerzo esterilizador debería ser mucho mayor en los meses que vienen por delante. Claro que no puede soslayarse que además hay un contexto de aceleración inflacionaria y de caída de la demanda real de dinero. Un escenario desafiante sin duda. Muchos cascabeles para un gato.
ambito
