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La gigantesca devaluación del dólar: inminente e irreversible

A nivel de estímulo monetario en USA la crisis del 2008 está quedando chica cuando uno compara no solo la magnitud de los estímulos actualmente implementados desde la Reserva Federal por la pandemia sino la velocidad con la que dicha emisión monetaria se viene inyectando al sistema. Y Estados Unidos no está sólo en esto y esta particularidad tiene enormes consecuencias en los niveles de tipo de cambio.

Los principales bancos centrales del mundo como el BOJ de Japón, el BCE de Europa, Canadá, Australia, Nueva Zelanda, por citar algunos, vienen implementando rondas de intervención monetarias nunca vistas antes y cuando digo esto incluyo al período 2008/2014 en donde las intervenciones se consideraban hasta ahora como históricas por su magnitud. Si nos concentramos específicamente en USA, esta vez se nota algo distinto al 2008/2009 momento en el que la Reserva Federal implementa por primera vez Quantitative Easing (entendido como el proceso por el cual la Fed emite dólares contra la compra de activos financieros).
Hoy, el dólar no está colapsando versus el Euro y el Yen como por entonces. La razón es sencilla: hoy los tres grandes, USA, Europa y Japón, están emitiendo a mansalva simultáneamente, por lo que los tres pares de monedas están en un entorno de relativa estabilidad, ninguno puede ralear contra el otro porque todos están siendo mega emitidos a la vez. Sin embargo, por el 2008/2009, mientras la Reserva Federal anunciaba QEI, la Zona Euro quedó sin hacer nada relevante lo que originó un gran rally del euro versus el dólar que lo llevó a cotizar por sobre 1.50 durante 2009. Conclusión 1: el dólar no se está devaluando contra ninguna moneda porque todos están mega-emitiendo al mismo tiempo.
Sin embargo, esto no quiere decir que el mundo entero no venga shorteando al dólar desde que empezó todo este tema del virus. Esta vez, el mundo en vez de shortear al dólar contra el Euro, el Yen o el dólar australiano por citar algunos, ha empezado ya a reflacionar contra otros activos financieros que no son monedas. Recordemos que por reflación se entiende el proceso de inflación de activos financieros motivado por intervención de los bancos centrales vía emisión. Dado que hoy la pandemia por el coronavirus generó una literal inundación de fiat money (moneda papel), dicha liquidez se viene filtrando por el sistema contra real money (activos de valor intrínseco) sosteniendo su respectivo nivel de precios que de otra forma hubieran colapsado a niveles impensados. Tal como en 2008, el Put Gratis de los bancos centrales entendido como un seguro implícito que vía emisión asegura un piso al precio de activos, vuelve a activarse y genera otra vez mas un mercado que ignora fundamentos y simplemente se dedica a protegerse contra la devaluación del dólar versus cualquier cosa que tenga valor propio como acciones, oro, por citar algunos. Conclusión 2: hace dos meses que el dólar se empezó a devaluar esta vez, no contra monedas sino contra otro grupo de activos, tal como también ocurrió en la crisis 2008/2010.
Ahora bien, analicemos quiénes fueron los ganadores por entonces. Si analizamos los retornos acumulados desde que el S&P hace mínimos en marzo 2009, las siguientes performances ocurrieron. Desde marzo 2009, el QQQ (ETF que replica tecnológicas USA) está 757% positivo, o sea, el dólar se devaluó versus el Nasdaq en 757%. El SPY (ETF que replica S&P) está 323% o sea, devaluación de dólar frente al S&P de 323% y el DIA (ETF que replica al Dow jones) está 265%. Para équity emergente, sin embargo, la cosa no anduvo tan bien. El EEM (ETF que replica équity diversificado de emergentes) está solamente 75% positivo. El oro está 73% positivo desde los mínimos del S&P en 2009. El EWG (ETF que replica équity de Alemania) está 83% positivo. El EWA de Australia está 57% arriba, el EWI de Italia está solamente 3% positivo y el FXI de China 62%. Siguiendo con la comparación y yendo a commodities, el petróleo está 47% negativo desde 2009, la soja 3% negativa, el maíz 8% negativo, el cobre 43% positivo. Conclusión 3: el gran ganador de la reflación 2008/2014 fue el mercado accionario norteamericano. Mayoritariamente, los dólares emitidos por la Reserva Federal se quedaron reflacionando todos en USA devaluándose frente a su propio équity.
La pregunta del millón: ¿por qué esta vez debería ser diferente? En lo que va del año, el QQQ ya está positivo en +5,76%. El XLK, ETF que replica information technology, está +3,39% YTD. Otros sectores como aerolíneas (JETS) está -56% en el año. Energía (XLE) está -35%. Esparcimiento (PEJ) está -40%. Sector financiero (XLF) está -27%. Sin embargo, casi todos estos sectores con excepción de JETS, viene recuperando fuerte desde el 23 de marzo, fecha en la cual el SPY hizo mínimos. Obviamente que nada está definido en este mercado demencial generado por la pandemia. El S&P puede ir a buscar nuevos mínimos o también los bulls pueden seguir ignorando los efectos reales en espera de un rebote económico rápido. Al viernes el SPY cerró exactamente al 61.8% de Fibonacci en signo bien bullish y bien desafiante y con un VIX sub 30. Todo es posible en los próximos 6 meses tanto para arriba como para abajo, pero si uno se olvida del ruido de corto plazo que seguramente vendrá, a dos años vista parecería que mucho sector de équity de USA está barato como para empezar a acumular secuencialmente y teniendo como meta 2022. Conclusión 4: shortear el Put Gratis de la Reserva Federal nunca fue una decisión rentable y no creo que esta vez sea la excepción. La mega devaluación del dólar no será contra monedas sino principalmente contra équity norteamericano.

Germán Fermo
Director Maestría en Finanzas, Universidad de San Andrés