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El test del mercado: Santander y BBVA, los bancos más caros de Europa

La avidez con la que los inversores han vendido deuda española no se refleja en las cotizaciones de los primeros espadas bancarios. Santander y BBVA son las entidades más caras de Europa si se compara su precio en Bolsa con el valor contable, fórmula muy en boga para tasar negocios. Medianos como Banco Popular también están a la cabeza.
Emilio Botín ha mostrado en varias ocasiones su disconformidad con la valoración que el mercado atribuye a Santander. “La acción está barata”, dijo en una presentación de resultados anual. Además, se mostró seguro de que el inversor acabaría reconociendo la fortaleza del banco para generar beneficios y pagar dividendos. En parte así ha sido, ya que Santander es, junto a BBVA, la entidad con la valoración más exigente de Europa.

Pese a que su capitalización ha menguado desde el inicio de la crisis, el comportamiento de estas entidades ha sido algo mejor que la media del sector. El índice Stoxx 600 Banks ha perdido un 67% desde el 1 de enero de 2008, en tanto que los dos grandes bancos españoles han retrocedido alrededor del 60% tras cerrar todos los ejercicios con ganancias y sin haber solicitado ni un euro de ayudas públicas, a diferencia de competidores como ING o RBS.

Esta relativa fortaleza contrasta con los continuos “ataques” de los inversores a la deuda española. La prima de riesgo se ha instalado por encima de los 300 puntos básicos ante las malas perspectivas económicas y pese a los duros ajustes presupuestarios, niveles que dificultan el acceso a la financiación de la banca. Pese a ello, BBVA y Santander cotizan en Bolsa más caros que sus comparables en función del valor contable tangible.

Según datos de Bloomberg, el banco presidido por Francisco González opera 1,12 veces respecto a su valor en libros tangible (se desprecian los intangibles, como el fondo de comercio), un nivel bajo desde el punto de vista histórico aunque alto en comparación con sus rivales. Santander, por su parte, lo hace a 1,02 veces, también muy por encima de la media de la banca europea.
El suelo lo marca Unicredit, entidad italiana que este mes lanzó una ampliación de 7.500 millones para cumplir con los requisitos de capital de la Autoridad Bancaria Europea (EBA), con un ratio de 0,2 veces. Es decir, su precio en Bolsa equivale a una quinta parte de su patrimonio, lo que podría indicar que los inversores esperan más pérdidas del banco pese a que en el último trimestre ya presentó un resultado negativo de 10.600 millones.

El francés Société Générale, un gigante con un activo de 1,24 billones de euros, mayor incluso que Santander, opera en Bolsa a 0,39 veces su valor patrimonial por su exposición a la deuda de los países de la periferia europea. Credit Agricole (0,49 veces) y BNP Paribas (0,71) también estarían más baratos que Santander o BBVA pese a que se financian en los mercados más barato por la mejor consideración de la deuda gala.

La banca británica también cuesta en Bolsa alrededor de la mitad de lo que marcan sus libros, según Bloomberg. Los nacionalizados RBS (0,44 veces) y Lloyds (0,51) están valorados de forma similar a Barclays (0,57), una de las entidades que mejor ha capeado la crisis. ING (0,58), el portugués BCP (0,18), Deutsche Bank (0,74) o los estadounidenses Citi (0,57) y Bank of America (0,51) están más baratos que los españoles.

Esta medida es una aproximación patrimonialista y estática a la valoración de la banca, ya que relaciona la capitalización bursátil con la inversión en capital realizada o recursos propios. Pese a que los analistas usan otro tipo de fórmulas como la suma de partes o el descuento de dividendos, la valoración según los libros es práctica en un contexto en el que no existe visibilidad de beneficios.

LA MEDIANA ESTÁ “CARA” PESE A QUE COTIZA EN MÍNIMOS

Banco de España tasó a los bancos nacionalizados Novacaixagalicia, Catalunya Caixa y Unnim según su valor en libros para calcular el porcentaje de capital que tomaría tras la inyección de dinero público. A los dos primeros les atribuyó una valoración de 0,1 veces libros, mientras que el precio de Unnim fue cero. Popular, por ejemplo, comprará Pastor a 0,75 veces libros, en tanto que Sabadell se hizo con Guipuzcoano en 2010 a 1,17 veces.

En este momento, el banco que preside Ángel Ron vale en Bolsa 0,75 veces lo que marcan sus libros, lo que quiere decir que pese a que cotiza cerca de sus mínimos de los quince últimos años. Nada que ver con las 3,5 veces a las que lo hacía en 2007 en pleno “boom” bursátil y en medio de continuas especulaciones sobre fusiones entre los medianos. Al final, las operaciones corporativas han llegado, aunque motivadas por mera necesidad.
Banco Sabadell, que hace pocas semanas se impuso en la subasta de CAM, cotiza también a 0,75 veces libros, similar a Bankinter (0,76) y Caixabank (0,72). Banesto, por su parte, es el banco más barato del mercado bursátil español con una relación de 0,47 veces libros. Bloomberg no dispone de los datos de Bankia y Banca Cívica, aunque sus salidas a Bolsa las acometieron a unas 0,4 veces su valor contable.

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