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Nuestro escenario base de tipos en US, es que tras la primera subida en diciembre de la Fed, en el 2016 sube a un ritmo de 25pb por trimestre, llevando a los tipos al 1.25% para finales del 2016 (ve el 0.75% que descuenta el mercado).
Por el lado del BCE, esperamos que baje el tipo de depósito desde -0.20pb hasta -0.30pb, aumente el ritmo de compras mensual de 60bn€ hasta 70bn€, y extienda el final de las compras desde Septiembre 2016 hasta diciembre 2016. De esta forma el balance del BCE alcanzaría un tamaño de 3.6tr€ (por encima de los 3.3tr€ con el plan actual), con riesgo de que tuvieran que volver a anunciar otro incremento.
Por el lado del BCE, esperamos que baje el tipo de depósito desde -0.20pb hasta -0.30pb, aumente el ritmo de compras mensual de 60bn€ hasta 70bn€, y extienda el final de las compras desde Septiembre 2016 hasta diciembre 2016. De esta forma el balance del BCE alcanzaría un tamaño de 3.6tr€ (por encima de los 3.3tr€ con el plan actual), con riesgo de que tuvieran que volver a anunciar otro incremento.
Como siempre, la principal variable que marcará el movimiento del Euro/Usd será el diferencial de tipos más el tamaño del balance del banco central si los tipos están ya al 0%. Si pensamos solo en la expansión de balance del BCE, el Euro/Usd estará presionado hacia la paridad. Si utilizamos solo el diferencial de tipos en el 2yr, 5yr y 10yr donde usando los tres diferenciales el Eur/Usd debería moverse hacia el 1.13 para finales del 2013, y según el momento de sensibilidad al spread, el rango estaría entre el 1.0 y el 1.13 el año que viene (por cada 10pb de cambio en el diferencial de tipos, el Eur/Usd se ha movido entre 1 y 5 céntimos dependiendo de la época, siendo por tanto sensato pensar en una sensibilidad de 2.5 céntimos por cada 10pb de cambio en el spread). Por este lado, y si un modelo nos diera como fair value del Eur/Usd el 1.13 actualmente, el spread de tipos debería estrecharse 25pb.
Si juntamos en un modelo el diferencial de tipos y el de expansión de balance del BCE, parece que con estas dos variables se puede explicar el 75% del movimiento del Eur/Usd (lógico si pensamos que el aumento de balance es como un movimiento de tipos por debajo del 0%). El diferencial de tipos en el 2yr entre US y Eurozona está actualmente en los 130pb, con el Eur/Usd en el 1.06. Eso sugiere que ya se está descontando que el balance del BCE por lo menos alcanza los 3.5Tr€ (ver tabla). Si el diferencial de tipos se ampliará todavía más, el Eur/Usd se podría mover hacia la paridad, y esa dirección es la que esperamos en el primer semestre del 2016, y por eso nuestros estrategas tienen un objetivo del 1.03 para el 2Q16. Pero en la segunda parte del 2016 el diferencial puede cerrarse si Europa sigue creciendo a buenos ritmos del 2%, y sabiendo que el Bund esta ya carísimo.
Si juntamos en un modelo el diferencial de tipos y el de expansión de balance del BCE, parece que con estas dos variables se puede explicar el 75% del movimiento del Eur/Usd (lógico si pensamos que el aumento de balance es como un movimiento de tipos por debajo del 0%). El diferencial de tipos en el 2yr entre US y Eurozona está actualmente en los 130pb, con el Eur/Usd en el 1.06. Eso sugiere que ya se está descontando que el balance del BCE por lo menos alcanza los 3.5Tr€ (ver tabla). Si el diferencial de tipos se ampliará todavía más, el Eur/Usd se podría mover hacia la paridad, y esa dirección es la que esperamos en el primer semestre del 2016, y por eso nuestros estrategas tienen un objetivo del 1.03 para el 2Q16. Pero en la segunda parte del 2016 el diferencial puede cerrarse si Europa sigue creciendo a buenos ritmos del 2%, y sabiendo que el Bund esta ya carísimo.
Por el lado de flujos, es muy complicado llegar a conclusiones sobre cómo afecta a la divisa, primero porque estimar los flujos futuros es más difícil todavía que estimas los tipos de interés a futuro (que ya es difícil), y segundo porque medir el impacto real también es complicadísimo (yo personalmente soy pro teorías de momentum, pero anti teorías de flujos, por eso de que siempre que alguien vende tiene que haber alguien comprando y viceversa). Los flujos son consecuencia y no causa en la mayoría de los casos, coincidiendo con los movimientos, pero no sirviendo para predecir el movimiento en el futuro. De todas formas, si conseguimos buenos crecimientos en Europa, la salida de dinero de bonos se debería compensar con la entrada de dinero en Renta variable. El flujo de venta de bonos Europeos comprando US puede hacerse cubriendo la divisa, cuando una buena parte de los inversores piensan que el Dólar ya está caro. Por lo que los efectos en la divisa por flujos desaparecen.
Hay gente que cree que el movimiento de tipos de depósito dentro de la zona negativa (como esperamos para el 3 de Diciembre que se bajen desde -0.2% hasta -0.3%) afecta más a la divisa, y la sensibilidad de cada 10pb de bajada en la zona negativa es mayor sobre la divisa que la sensibilidad de esa misma cantidad de bajada de tipos peor en la zona positiva. Y es verdad que la sensibilidad del Euro al spread de tipos vs US parece haber sido algo mayor desde que el depósito se puso en negativo.
Hay gente que cree que el movimiento de tipos de depósito dentro de la zona negativa (como esperamos para el 3 de Diciembre que se bajen desde -0.2% hasta -0.3%) afecta más a la divisa, y la sensibilidad de cada 10pb de bajada en la zona negativa es mayor sobre la divisa que la sensibilidad de esa misma cantidad de bajada de tipos peor en la zona positiva. Y es verdad que la sensibilidad del Euro al spread de tipos vs US parece haber sido algo mayor desde que el depósito se puso en negativo.
