El Presupuesto 2013 vuelve a mostrar los vicios de años anteriores. Según el informe de la consultora 'Economía & Regiones', nuevamente "se subestiman los recursos para luego hacer uso discrecional de la política del gasto, pero a diferencia de años anteriores, dicha subestimación no se basa en una disminuida proyección de la tasa de crecimiento, sino en una baja estimación de la elasticidad ingresos fiscales / nivel de actividad". El Presupuesto 2012 Modificado tiene menos crecimiento, dólar más caro e inflación marginalmente más elevada que la versión Original. Al mismo tiempo, adelanta que la política cambiaria continuará sin alteraciones, pone en evidencia el aumento del rol del Banco Central como principal financiador del sector público, intensificando el deterioro de su balance y asegurando que en 2013 el tesoro Nacional gastará más reservas del Central que en 2012.
Economía & Regiones El Proyecto Presupuesto 2013 fue enviado al Congreso Nacional. En esta oportunidad la ley de leyes tiene doble importancia, porque además de las proyecciones para el próximo año, se presenta el Presupuesto Modificado del 2012. Este último, muestra que el Presupuesto 2012 original quedó totalmente desactualizado, como consecuencia del enfriamiento del nivel de actividad que sufrió nuestra economía.
Las reservas internacionales se reducirían a pesar de las restricciones a la compra de dólares y las trabas a las importaciones.
Economía & Regiones El Proyecto Presupuesto 2013 fue enviado al Congreso Nacional. En esta oportunidad la ley de leyes tiene doble importancia, porque además de las proyecciones para el próximo año, se presenta el Presupuesto Modificado del 2012. Este último, muestra que el Presupuesto 2012 original quedó totalmente desactualizado, como consecuencia del enfriamiento del nivel de actividad que sufrió nuestra economía.
A grandes rasgos se podría decir que el Presupuesto 2012, en su versión modificada, tiene dos puntos salientes: se sobrestima la tasa de crecimiento del PBI y no se sobrestiman los recursos. El crecimiento reflejando para este año en 3,4%, gatilla el pago del cupón del PBI a fines de 2013. Sin embargo, se introduce una cláusula especial que le permite al PEN utilizar dichos fondos en forma discrecional, en caso de no tener que pagar el cupón (si se crece menos que 3.26%).
Puntualmente, el proyecto Presupuesto 2013 vuelve a mostrar los vicios de años anteriores. Se subestiman los recursos para luego hacer uso discrecional de la política del gasto, pero a diferencia de años anteriores, dicha subestimación no se basa en una disminuida proyección de la tasa de crecimiento, sino en una baja estimación de la elasticidad ingresos fiscales / nivel de actividad.
Del otro lado y en línea con el manejo discrecional del gasto, se proyectan erogaciones del sector público, “inflando” y “pisando” artificialmente el resultado fiscal y las necesidades financieras respectivamente. La subestimación del gasto se basa en cálculos muy conservadores en materia de ajuste de salarios y jubilaciones que, a su vez, son resultado de la inflación “intervenida”; que por séptimo año consecutivo forma parte del Presupuesto.
Al mismo tiempo, el Presupuesto adelanta que la política cambiaria continuará sin alteraciones, profundizando el atraso cambiario; uno de los principales problemas de la economía real de nuestro país. Además, se pone en evidencia el aumenta el rol del BCRA como principal financiador del sector público, intensificando el deterioro de su balance y asegurando que en 2013 el tesoro Nacional gastará más reservas del central que en 2012.
PRESUPUESTO 2012 MODIFICADO Y SUS IMPLICANCIAS EN 2012 y 2013
La pauta oficial de crecimiento 2012 (+3.4%) es uno de los puntos más controvertidos del Presupuesto. Si bien el Presupuesto Modificado 2012 reduce la tasa de crecimiento -1.7 puntos porcentuales en relación al Presupuesto Original (5.1%), la estimación oficial parecería estar sobreestimando la variación del PBI de este año. De acuerdo con nuestras estimaciones, el PBI crecería 2.6% en 2012; es decir -0.8 puntos porcentuales por debajo de los número oficiales. De acuerdo a nuestras estimaciones, la IBIF y el consumo total serían mucho menos dinámicos que lo que reflejan las estimaciones oficiales.
Más allá de las discrepancias entre la estimación E&R y la oficial, hay dos comentarios esenciales para hacer sobre el crecimiento económico “oficial” para 2012. Primero y fundamental, un crecimiento 2012 en línea con lo presupuestado (3.4%) tiene fuerte impacto en las finanzas públicas de 2013, porque dispara el pago del cupón atado al PBI, afectando negativamente la caja en dólares del gobierno nacional.
De hecho, el Presupuesto 2013 asigna USD3.600 MM1 para pagar el cupón de PBI hacia finales de año próximo. Sin embargo, por primera vez en ocho años de administración K, se incluye una clausula que autoriza al PEN (si no se paga cupón por crecer menos de 3.26%2 en 2012) a financiar gasto de capital con los dólares sobrantes del fondo de deseendeudamiento. En este punto no se aclara que tipo de gasto de capital (podría ser por ejemplo obra pública o capitalización de YPF). No obstante esto último, vale la pena aclarar que en virtud de la Ley de Administración Financiera sancionada en 2006, el PEN está facultado para ejecutar gasto de capital como gasto corriente y viceversa, con lo que las reservas que no se destinen al pago del cupón podrían ser utilizadas para el pago de gasto corriente. De acuerdo con nuestras proyecciones y del consenso de mercado, lo más probable es que el crecimiento del nivel de actividad no llegue al umbral mínimo de 3.26% y el cupón entonces no se termine pagando, lo cual liberaría reservas del BCRA para uso discrecional del gobierno.
Sin embargo, hay que resaltar que en términos monetarios y de balance del BCRA no es lo mismo que los 3,600 millones de reservas sean utilizados para pagar cupón o para financiar gasto de capital y/o corriente. En caso de pagar cupón, no habría emisión monetaria y por ende, se respetaría el articulado que exige “efecto monetario neutro”. Es decir, sólo se estaría alterando la composición del activo del BCRA, cambiando dólares por papeles de deuda del Tesoro. Por el contrario, si se financiara gasto (de capital o corriente) habría efecto monetario ya que gran parte de esas reservas deberían monetizarse (emitirse en pesos para asumir los pagos de gasto), ampliando la base monetaria y el pasivo del Central. En pocas palabras, si se financiara gasto con la plata de cupón, el BCRA debería emitir a cambio LEBACs y NOBACs para garantizar el efecto monetario neutro que exige el Presupuesto.
Segundo, el crecimiento económico de 3.4% estimado para este año en el Presupuesto 2012 modificado parecería carecer de consistencia en varios sentidos. Primero, porque el crecimiento no tendría correspondencia con las estimaciones oficiales de inflación. Cuando se compara el presupuesto 2012 con su versión original, se observa que el crecimiento se desacelera pero la inflación (marginalmente) aumenta. De hecho, el Presupuesto 2012 modificado estima un incremento de los precios implícitos del PIB y del IPC 1.6 y 1.3 puntos porcentuales mayores que en el Presupuesto Original 2012; respectivamente. Paralelamente, el presenta una aceleración de la depreciación nominal del tipo de cambio en relación con su versión original, ya que estima un dólar a 4.80 pesos para diciembre 2012; más elevado que en la versión original (4.66).
En pocas palabras, el Presupuesto 2012 Modificado tiene menos crecimiento, dólar más caro e inflación marginalmente más elevada que la versión Original. Se podría inferir que el gobierno apoya la existencia de una relación positiva entre aumento del tipo de cambio y aceleración de la inflación.
Tampoco parece consistente reducir la tasa de crecimiento -1.7 p.p. sin reducir la proyección de ingresos totales, que siguen siendo los mismos ($506.500 MM) que en la versión original.
La marginal reducción de los ingresos tributarios (-$9.558 MM) es compensada casi en su totalidad por el aumento de las contribuciones a la seguridad social (+$7.710 MM), que tiene sustento a partir de un aumento en la creación de puestos de trabajo y/o por incrementos salariales mayores a lo originalmente esperado.
En realidad, el hecho de que en el Presupuesto 2012 modificado el Gobierno Nacional haya bajado la tasa de crecimiento pero no los ingresos fiscales, pone en evidencia que en la versión Original se “escondían” (subestimaban) recursos.
Esta política no es nueva. Entre 2003 y 2011 el sector público nacional recaudó $220.346 millones por encima de sus proyecciones presupuestarias y gastó discrecionalmente $254.871 millones por arriba de lo originalmente presupuestado.
Poniéndolo en términos relativos para tener una mejor apreciación del manejo discrecional de fondos, en los últimos años el gobierno nacional ha gastado sin ningún control parlamentario el equivalente a 9 años de asignaciones familiares; 8 años de retenciones a la soja; 4 años de obra pública, 3 años y medio3 de subsidios al transporte, la energía, los alimentos y empresas públicas; un año y medio de Coparticipación a provincias y un años y cuatro meses del pago total de jubilaciones.
En pocas palabras, el enfriamiento del nivel de actividad no previsto por el gobierno, acercó por primera vez la subestimación de recursos a la realidad. Es más, los ingresos totales del Presupuesto 2012 modificado se ubicarían tan sólo un 0.6% ($3.372 MM) por encima de las estimación de recursos totales de E&R.
Sin embargo, la diferencia se encuentra por el lado del gasto y por ende en el resultado primario y financiero del sector público. Se presenta un gasto primario y un gasto total 8.6% y 7.9% más elevado, demostrando que el gasto estaba “pisado” en el Presupuesto 2012 original.
A pesar de esto último, el Presupuesto modificado sigue subestimando el gasto primario y total y por ende, continúa “inflando” artificialmente el resultado primario y financiero. De acuerdo con nuestra proyecciones, el gasto primario y total serían $15.051 MM (+2.8%) y $17.518 MM (3.0%) más elevados que en el Presupuesto. En este marco, en 2012 el sector público nacional tendría déficit primario (-$5.051 MM) y no superávit ($11.542 MM) como figura en el Presupuesto 2012 modificado. A su vez, el resultado financiero de este año sería $19.060 MM (53.5%) más negativo que de acuerdo a lo planteado en las estimaciones oficiales.
DIFÍCIL: PARA CRECER EN 2012 AL 3.4%, EN LA SEGUNDA MITAD SE DEBERÍA CRECER AL DOBLE QUE EN ISEM’ 12
El viernes pasado INDEC dio a conocer el crecimiento económico del segundo trimestre de este año. Los números presentados exhiben un crecimiento nulo en el segundo trimestre, lo que implica un incremento del 2,4% en el primer semestre. Es decir, siguiendo los números oficiales la economía debería crecer 4.3% en el segundo semestre de este año para que se cumpla la proyección de crecimiento de 3.4% del Presupuesto 2012 modificado. Es decir, tácitamente, el Gobierno espera que el crecimiento de la segunda mitad del año (4,3%) sea - casi- el doble que el crecimiento de la primera mitad (2,4%).
¿Qué debería ocurrir para crecer al 3.4% anual de aquí a fin de año? Por el lado de la demanda, en la primera mitad del año, se observa una dinámica diferente entre el consumo total y el resto de las variables. Por un lado, la inversión (-7% a/a), las exportaciones (-3,3% a/a) y las importaciones (-6,7% a/a) presentan caídas significativas; en tanto que el consumo privado (5,6% a/a) y el consumo público (7,8% a/a) muestran crecimiento positivos. En la actualidad la variante más dinámica de la economía es el gasto público.
De modo que la mayor inconsistencia en materia de crecimiento ’12 del Presupuesto (por el lado de la demanda) la encontramos en las proyecciones de la inversión. El Presupuesto proyecta un aumento de la IBIF del 1,3% mientras que en la primera mitad del año se presenta una retracción de -7,3% a/a. Luego, para alcanzar el crecimiento proyectado (1,3%), se debería expandir un 9% interanual en el segundo semestre del año. Lo que consideramos una proyección por demás optimista si se tiene en cuenta que la importación de bienes de capital se encuentra restringida y la construcción (que es el 50% de la IBIF) fue uno de los sectores más golpeados por las trabas a la compra de dólares.
Por el lado de la oferta, el primer semestre del año mostraría caídas en la producción de bienes (-1,9%) e incrementos en la producción de servicios (+5%). Dentro del primer grupo se observan fuertes reducciones de nivel de actividad en el sector agropecuario (-16% a/a) y la pesca (-11,6% a/a); Mientras que del lado de los servicios los sectores más dinámicos fueron la intermediación financiera (+21% a/a) y el transporte (+6% a/a).
De este modo, para que el PBI alcance el crecimiento estipulado en el Presupuesto (3,4%) la producción de bienes debería recuperarse; lo que implica que los sectores que más pesan en la producción de bienes que son la industria y la construcción aceleren su tasa actual de crecimiento (1,2% a/a y 0,5% a/a respectivamente).
SUBESTIMACIÓN DE RECURSOS Y DE GASTO, CON ATRASO CAMBIARIO Y CON UN BCRA FINANCIANDO AÚN MÁS AL TESORO
El Proyecto de Presupuesto de 2013 continúa presentando una inflación “pisada”, lo que anticipa que volverá a repetirse, por séptimo año consecutivo, la abultada brecha entre los indicadores públicos y privados de precios. El proyecto de presupuesto continúa basándose en las estadísticas del INDEC y contempla una inflación de 11,8% para el 2013, valores muy distantes a la inflación del 25% promedio proyectada por los indicadores privados compilados por el Congreso. Esta discrepancia impacta, en las estimaciones del PIB a precios corrientes (18% a/a en 2013), lo que tiende a subestimar el crecimiento nominal de la economía, que en realidad se ubicaría levemente por debajo de un 30% aproximadamente según nuestra estimaciones.
La subestimación del crecimiento del PBI nominal distorsiona las proyecciones fiscales y conduce a la subestimación de recursos; estrategia presupuestaria vigente los últimos ocho años.
De acuerdo al proyecto de ley, los ingresos tributarios y las contribuciones a la seguridad social crecerían sólo 23% el año que viene ($619.044 millones para todo el 2013). Según nuestros cálculos, con un crecimiento de los recursos más cercano al 30% (similar al del PBI nominal), podrían estar subestimándose ingresos por alrededor de $36.000 millones, que surgirían de haber subestimado los ingresos tributarios (sin coparticipación) y las contribuciones a la seguridad social por $43.000 millones y sobreestimado otros ingresos por $7.000 millones.
La subestimación de ingresos por $36.000 millones equivalen a un poco más de un año de asignaciones familiares y de ingresos fiscales por retenciones de soja y a medio año de subsidios a la energía, transporte y alimentos.
Sin embargo, la inconsistencia más relevante se encuentra por el lado del gasto en donde el PPN 2013 estima un incremento del gasto primario y gasto total de tan sólo 15.5% y 16,2%; respectivamente. Este incremento implicaría una reducción del gasto primario -medido en términos reales con un inflación del 24%- cifra que resulta extremadamente conservadora si se tiene en cuenta que el 2013 es un año electoral y que en este año (que no es electoral) se observaría una expansión del 30%.
La subestimación del gasto tiene su origen en la baja actualización de los salarios y las jubilaciones, que muestran aumentos del 13% y del 22% respectivamente. Estas estimaciones resultan poco verosímiles si se tiene en cuenta que este año ambas partidas se habrían incrementado un 28% y un 38% respectivamente.
De acuerdo con nuestras proyecciones, el gasto primario y el gasto total serían 19% y 15% más altos que lo que se proyecta. Por el lado del gasto corriente, las mayores subestimaciones se observan en las transferencias corrientes y en el pago de haberes previsionales, éstos últimos estimados en $36.000 millones por arriba de lo presupuestado, a partir de las actualizaciones automáticas en los meses de marzo y septiembre, que prevemos en torno al 32% combinado a partir de las mejores perspectivas recaudatorias. En el caso de las transferencias corrientes, el crecimiento resultaría muy superior al presupuestado (+10.6%), a partir de la intensificación del gasto de carácter social (transferencias a familias) en el marco del año electoral, en tanto que otras partidas presentan una fuerte subestimación, como los giros a Universidades (+3.2%) y los subsidios a empresas públicas y privadas, que se prevé se reduzcan un 7% en términos nominales. En el caso del gasto en remuneraciones de los empleados públicos, el presupuesto no incluye previsiones de aumento salarial, frente a un aumento desdoblado del 25% incluido en nuestra estimación de gastos anuales.
Destacamos una mayor erogación en obras de infraestructura, también en sintonía con el calendario electoral, las cuales serían financiadas con la utilización de las reservas excedentes tal cual establece el Artículo 33º del Proyecto de Ley.
Por último, la subestimación de gastos provoca un sobreestimación del resultado fiscal. Las proyecciones del PPN muestran un superávit primario de $59.256 millones (2,3% del PBI) para 2013, muy superior a los $11.543 millones (0,5% del PBI) proyectados para 2012. Con esos números, se presenta un superávit financiero de $1.086 millones (0,04% del PIB) para 2013.
Por el contrario, con una pauta de gasto más realista (las erogaciones primarias alcanzarían los $747.000 millones, un 19% por arriba de lo presupuestado y un 33.5% más que en 2012), el resultado financiero de 2013 alcanzaría un déficit superior a $62.000 millones, equivalente al 2.5% del PIB oficial estimado. (Ver tabla). Asimismo, si se “limpia” el resultado de los ingresos heterodoxos provenientes del Banco Central y el FGS de la ANSeS, el resultado fiscal anual alcanza un rojo de $98.500 millones.
EL FONDO DE DESENDEUDAMIENTO ASEGURA LA CAÍDA DE RESERVAS EN 2013
El proyecto de Presupuesto 2013 no hace referencia explícita al stock de reservas internacionales para fin del año que viene. No obstante, se explicita que el Tesoro utilizará U$S 7.900 millones provenientes de las Reservas Internacionales del BCRA.
Concretamente, en el “artículo 33” del Presupuesto se autoriza al Poder Ejecutivo Nacional a integrar el Fondo de Desendeudamiento Argentino (FDA) -creado por el Decreto Nº 298 de fecha 1º de marzo de 2010- por la suma de U$S 7.967 millones. Según el proyecto de ley los recursos que conformen el FDA se destinarán al pago de intereses de deuda, a la cancelación de servicios de la deuda pública con tenedores privados correspondientes al ejercicio fiscal 2013 y, en caso de resultar un excedente y siempre que tengan efecto monetario neutro, a financiar gastos de capital.
En pocas palabras, a priori, el FDA usará los fondos para pagar compromisos de deuda en moneda extranjera. Pero estos compromisos tienen implícitos el pago del cupón por U$S2.8554 millones (en moneda extranjera) que el Gobierno ha incluido en su presupuesto, como consecuencia de que el crecimiento proyectado para este año (3,4%) supera el umbral (3,26%). De este modo si agregamos el pago del cupón a los vencimientos de intereses y amortizaciones de deuda (netos de refinanciamiento y vencimiento intra-sector público), el Gobierno necesitaría U$S 7.292 millones. Con lo cual, el FDA cubriría la totalidad de necesidades y todavía dejaría unos U$S 675 millones libres (U$S 7.967MM - U$S 7.292MM) para financiar gastos de capital.
Sin embargo, si la economía creciera menos que 3,26% (como creemos en E&R) el cupón PBI no se pagaría. En ese caso, el Tesoro sólo necesitaría U$S 4.437 millones para pagar compromisos en moneda extranjera y contaría con U$S 3.500 millones excedentes aproximadamente para financiar inversión pública, que podría usar discrecionalmente.
Este mecanismo implica que el 2013 no será la excepción y el BCRA seguirá deteriorando la calidad de su “hoja de balance”: El continuo financiamiento del BCRA al Gobierno Nacional golpea la calidad de los activos del Central. En 2009, el activo de la autoridad monetaria estaba conformado en un 60% por Reservas Internacionales, mientras que los derechos sobre el Gobierno Nacional por la asistencia financiera brindada (incluyendo adelantos transitorios, utilización de reservas para el pago al FMI y la suscripción de otros títulos públicos) representaban tan sólo el 30% del activo. Tres años después, las reservas cayeron y representan sólo el 41% del activo del Banco Central. En contraposición, la participación del crédito al Gobierno escaló al 51% del activo, gracias al continuo uso del Fondo del Desendeudamiento, junto con el incremento de los adelantos transitorios.
A su vez, si bien el superávit comercial de 2013 (U$S 13.325 MM) que se estima en el Presupuesto sería un tanto mayor al de este año (U$S 12.249 MM), apenas alcanzaría para compensar la demanda de dólares del sector privado de U$S 12.200 MM (U$S 6.000 utilidades y dividendos de empresas y U$S 6.200 formación de activos externos privada). Lo que pone de manifiesto que el Gobierno no tiene intenciones de acumular reservas internacionales como hizo hasta 2011, por el contrario, el FDA por U$S 7.900 millones provocaría una reducción de las reservas internacionales.
A diferencia de lo que ocurre en los países de la región, Argentina prioriza maximizar el crecimiento económico de corto plazo ante cualquier otro objetivo. No sólo se descuida el problema de la inflación sino que también se ha dejado de lado la intención de acumular reservas. Nuestros vecinos hacen lo contrario; controlan la inflación y acumulan reservas para hacer política contracíclica y darle la estabilidad necesaria para crecer sostenidamente en el largo plazo.
Por último, cabe resaltar que las reservas internacionales se reducirían a pesar de las restricciones a la compra de dólares y las trabas a las importaciones. Esto implica un pase de manos desde el sector privado al sector público en lo que respecta al uso de dólares. Es decir, lejos de acumular las divisas que se ahorran gracias a las restricciones, el Gobierno las utiliza para su política de desendeudamiento y para gastar en obra pública
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